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资金面宽松程度将减弱
 

  3月中旬以来,3个月期限的上海银行间同业拆放利率(简称“Shibor3M”)呈加速下行态势,连续23个交易日走低后,自4.74%一线跌至4.20%左右,累计下行约54个基点。若自去年年底算起,Shibor3M下行幅度已超过70个基点,目前创下2017年2月10日以来新低。

  作为中长期利率的“锚”,Shibor3M的加速下行意味着什么?市场人士认为,Shibor3M的下行,从节奏上看是对资金面宽松的进一步确认,反映市场对流动性的担忧明显缓解。

  今年一季度,市场流动性环境整体较为宽松,资金利率中枢和流动性溢价均大幅回落。同时,资金的期限利差(Shibor3M-DR007)却下降偏慢,年初截至3月22日,Shibor3M与DR007的利差运行区间位于172-204基点,仍处于偏高位置。从节奏上看,3月中旬以来Shibor3M加速下行应是对资金面宽松的确认,这与Shibor3M利率相对于资金利率经常体现出滞后特征是相符的。

  有观点认为,从表面上看,资金面宽松是推动这轮债市走牛的关键因素,但从深层次剖析,利率下降并非央行放水导致,而是资金需求出现超预期回落。如海通证券姜超团队指出,这一轮债券牛市持续性强,因为不是靠央行“放水”,而是靠压缩影子银行、规范政府举债、抑制居民加杠杆,融资需求回落带来利率下降,利率降得慢但更可持续。

  数据显示,从2017年10月到2018年2月,代表全社会融资需求的社会融资总量余额增速从13%降至11.2%,过去4个月(2017年11月至2018年2月)的新增社会融资总量同比减少1.2万亿元,其中表外融资同比减少1.9万亿元。

  不过,市场人士认为,近期负债压力的缓解可能主要反映的是流动性悲观预期的修复,而非来自融资需求的趋势性回落。从更能反映实体边际融资情况的票贴利率和非标利率来看,今年的下行并不明显,而信托预期收益率近期甚至有所上升。

  从资金供给层面来看,今年春节后,央行流动性净投放量显著高于去年同期水平,尤其是在普惠金融定向降准、临时准备金动用安排因素叠加影响下,资金面整体呈现超预期的宽松状态,由此市场对流动性的预期明显改善。据机构测算,今年一季度的超储率始终在1.5%以上,明显高于去年前三个季度。这意味着,尽管公开市场操作削峰填谷基调不变,但流动性总量水平显著提高。

  值得一提的是,因年初以来货币政策频频释放暖意信号,流动性保持宽松状态,监管加强协调推进、融资渠道收缩、贸易摩擦风波等不确定性因素增多,部分市场人士对货币政策边际放松的期待有所升温,不过当下并不存在货币政策转松的基础。一方面,经济基本面仍有较强韧性,通胀隐忧并未消除;另一方面,防范化解重大风险仍是重要任务,资金面过于宽松导致加杠杆行为再次抬头的迹象也开始出现,这并不符合监管意图。总的来看,尽管货币政策没有继续收紧的可能,但也没有转松的必要,预计稳健中性的基调将延续,由此资金面过于宽松的局面预计难以持续。

  对资本市场尤其是债市而言,考虑到资金面持续宽松是引发收益率下行的关键因素,恰如市场人士所言,流动性溢价的大幅修复,意味着除非未来资金面超预期宽松,否则资金面对债市的正面贡献可能逐渐衰弱。目前来看,随着收益率的快速回落,稳货币带来的流动性悲观预期的修复似乎已逐渐反映在市场预期中,且债券供给压力和4、5月存在连续大额财政收税的考验也逐渐临近,后续资金面宽松程度趋于收敛将是大概率事件。

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  注:本信息仅代表专家个人观点仅供参考,据此投资风险自负。

(摘自中国证券报•中证网 2018-04-13)
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