美联储启动缩表的初期影响轻微

　　上周，央行加大了逆回购投放，全周央行实现净投放资金3,365亿元，是7月中以来最大的单周净投放。我们预期在季未MPA考核和十一国庆长假前，这周市场资金面或有所偏紧，但跨季后资金面或会有较明显改善。离岸市场方面，9月份的美联储议息会议如期宣布将在10月份启动缩表，同时还预期年内仍将在加息一次，不过对债市影响较为有限。中长期来说，美联储缩表将对全球流动性将带来实质性的影响。不过初期影响将相对轻微。

　　人民币汇率继续回调

　　上周，美联储如期宣布将在10月启动缩表，同时预期年内还将再加息一次，受此提振，美元指数上涨近0.4%。同时，标普下调中国主权信用评级，也对人民币构成一定压力。在这样的背景下，上周两岸人民币兑美元汇率继续回调，在岸和离岸人民币兑美元汇率分别下跌0.7%和0.5%。在经过前段时间的一轮大幅升值后，近两周在岸和离岸人民币兑美元汇率已经分别累计下跌了2%和1.2%，不过依然处于年内较高的水平。这也符合我们早前的判断，即在加息和缩表下，美元在年底前或会有所反弹，对早前超调的人民币汇率构成下行压力。

　　在岸市场：月末和国庆前资金面或较紧

　　上周央行加大了资金投放，通过逆回购向市场投放资金6600亿元，对冲2100亿元逆回购和1135亿元MLF到期后，仍有3365亿元的净投放，是7月中以来最大的单周净投放。

　　不过，在十一国庆前，资金面偏紧，整体来看，市场利率有小幅上行，1个月及以下的银拆借利率有3-6个基点的上行，不过长端利率则保持平稳。资金面趋紧也给债市带来一定的扰动， 3年期以上的国债收益率有2-5个基点的小幅上行。上周中债总净价指数也小幅下降近0.1%。临近季末MPA考核，加上下周的国庆长假前，预期这星期的资金面仍会较为紧张。不过，预期跨季度后，资金面会有较明显的改善，10月份同业存单到期量也会有所减少，在岸债市或迎来较好的表现。

　　离岸市场：美联储缩表短期影响有限

　　9月份的美联储议息会议如期宣布将在10月份启动缩表，同时还预期年内仍将再加息一次。市场对此反应较为平静，美国国债收益率冲高后回落。不过，全周来看，10年期美国国债收益率仍有近5个基点的上行，至2.26%的水平。巴克莱全球债券指数全周小幅下跌近0.3%。

　　中长期来说，美联储缩表将对全球流动性将带来实质性的影响。不过初期每月缩表规模只有100亿美元，同时欧洲和日本央行仍在进行量宽。因此，全球流动性仍在边际增加，美联储缩表对债市的短期影响较轻微。但随着缩表规模的逐步扩大，影响在明年或较为明显。

　　上周标普下调中国主权信用评级，从AA-下调一级到A+。但实际上，从各项的宏观指标来看，中国经济企稳的势头明显，去杠杆和供给则结构性改革也在进行中并初见成效，因此我们并不认同标普的依据，相信市场对这次的评级下调不会有太大的反应。中国主权的5年期信用违约掉期一周上升约6个基点，但中资美元债的表现总体上较为坚挺。iBoxx中资美元债指数基本与前周持平，高收益债券指数上升约0.2%，是连续六周上涨。

　　中资美元债上周一级发行十分热烈，全周共发行近93亿美元。年初至今，中资美元债的发行已超过1300亿美元，全年总发行量将再创新高。在再融资的需求带动下，明年中资债的发行仍会十分热烈，但预期市场对中资债的需求仍较大。

　　不过，近期优先股发行的规模较大，或会为市场带来一定压力。同时，近期多个国内城市再出台楼市调控政策，对高收益的房地产债券也会构成压力。因此，预期在国庆长假期前，市场气氛会较为审慎。

作者：工银国际研究部特许财务分析师 涂振声
　　　工银国际研究部研究员 李月

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