五一假期国际金价继续走低，由于美联储主席鲍威尔表示当前美国的低通胀只是暂时性的，市场对于美联储的加息预期产生修正，美元走强并对黄金形成打压。不过下半周美国公布的制造业PMI依然疲弱，同时尽管美国的非农就业数据靓丽，但薪资增幅仍然温和，加上原油价格的走软，导致美国的通胀前景不确定性继续加大，并帮助国际金价在1266.17的近期低点附近展开反弹。在整个交易周中，国际金价开盘报于1286.44美元/盎司，收盘价报于1278.90美元/盎司，共下跌了6.9美元，跌幅为0.54%。在黄金期货的投资方面，随着上周国际金价的回升，COMEX黄金期货上的非商业空头头寸出现了削弱，但非商业多头头寸并没有出现增加，显示多方对于黄金的走势仍然保持谨慎的态度，同时COMEX黄金期货的总持仓量也开始回落至2018年年底的低点位置附近。

　　在实物投资方面，全球最大的黄金ETF的持仓份额继续降低，从公开数据来看，上周SPDR的持仓从746.69吨下跌至740.82吨，共减少了5.87吨。对于黄金来说，全球经济的不确定性，并由此可能引发的各央行货币政策的宽松，仍然是支撑其上涨的主要因素。在此之前市场会不断地出现修正，但中期上涨路线不变。同时，每一次下跌依然是买入的好机会。

　　一、美GDP大超市场预期国际金价触底反弹在通胀数据方面，上周公布的美国PCE核心物价指数为1.5%好于前值的1.3%，但是低于预期的1.6%。美国PCE核心物价指数是美联储政策制定的标准，1.6%的通胀水平显然较2%的政策目标仍有较大的差距。从月度数据来看，美国的CPI已经出现了拐头的迹象。在PMI数据方面，上周美国公布的Markit制造业PMI为52.6好于市场和预期的52.4。不过ISM制造业PMI 数据为52.8低于市场预期的55.3。从分项数据来看，新订单数量较前一个月明显下滑，贸易摩擦及外部需求的不确定性，是影响PMI 数据的重要因素。另外，企业难以找到新的员工和顶替离职岗位的人，导致PMI的薪资增幅也录得2017年6月份以来的最低。

　　在劳动力数据方面，上周美国公布的4月份新增非农就业人口数据继续创下三个月以来的新高，为26.3万人，好于前值的19万人。同时失业率降至3.6%，创下了近50年以来的新低，不过总劳动人口数量减少49万人，也是压低失业率的重要因素。另一方面，配合美国人口普查局2020的人口普查活动，联邦政府的临时雇佣也是继续提升4月份非农就业数据的重要因素。

在消费数据方面，上周公布的美国谘商会消费者信心指数小幅走强，较前上月出现反弹，并好于市场预期。

欧洲方面，上周公布的多国数据均好于市场预期。其中欧元区核心国家德国、法国和意大利的通胀数据均好于前值。特别是德国的调和CPI同比值为2.1%大幅高于预期的1.7%和前值的1.4%。而欧元区的4月份CPI 同比增长值为1.7%，同样好于预期的1.6%，和前值的1.4%。不过，从分项数据来看，油价的上涨应该是推动近期欧元通胀水平回升的重要因素。在制造业PMI 数据方面，欧元区的经济基本面仍然表现疲弱，其中法国的PMI为50，好于预期和前值。4月份欧元区的制造业PMI终值为47.9，连续三个月位于枯荣线的下方。从分项数据来看，新订单和出口销售继续大幅下降，产出也连续第三个月走低，显示市场总体的扩张动力不足。与美国的贸易摩擦，以及外部经济体的持续疲弱，使得消费需求维持弱势。另一方面随着连续75个月的收缩之后，制造业就业人数有所增加，商业乐观程度也略有回升。

　　最后，假日期间中国公布的官方PMI 数据均低于市场预期，其中非制造业PMI 为54.3低于预期的54.9，制造业PMI 为50.1低于预期的50.5。从更为重要的制造业分项数据来看，4月份PMI 数据较去年同期，除出厂价格一项外，其余各项均低于去年同期水平，表明国内的财政政策正在发挥作用，企业端的利润正在回升，但需求的推动尚未引发供给侧的产能扩张。这也意味着今后一阶段的货币政策仍然维持适度，并且在行政政策上继续会对资金的流向进行引导。另外，财新公布的制造业PMI数据也与官方数据保持一致。在黄金期货的投资方面，随着上周国际金价的回升，COMEX黄金期货上的非商业空头头寸出现了削弱，但非商业多头头寸并没有出现增加，显示多方对于黄金的走势仍然保持谨慎的态度，同时COMEX黄金期货的总持仓量也开始回落至2018年年底的低点位置附近。

　　在实物投资方面，全球最大的黄金ETF的持仓份额继续降低，从公开数据来看，上周SPDR的持仓从746.69吨下跌至740.82吨，共减少了5.87吨。

　　二、全球市场纵览及后市展望

　　上周召开的美联储5月份FOMC会议是市场关注的焦点，此次美联储的议息会议继续维持利率不变，并强调目前疲弱的通胀只是“暂时性”的。这也是在今年3月份的FOMC会议之后，美联储主席鲍威尔首次给予市场较为明显的不降息的政策预期，此前数月市场对于美联储的政策预期已经由升转跌。不过与美联储主席论鲍威尔论调并不完全相同的是，美联储内部对于货币政策的看法仍存分歧。圣路易斯联储主席布拉德认为美国的通胀预期可能无法达到目标，美联储仍然需要通过降息来刺激经济。芝加哥联储主席埃文斯认为美联储应该视通胀水平来决定货币政策。新任的美联储副主席克拉里达则认为美国的经济形势非常的好，通胀水平稳定，美联储可以根据数据来决定加息的政策。克利夫兰联储主席梅斯特则与美联储主席鲍威尔持相似的观点，
认为美国目前的低通胀是暂时性的。

　　对于投资者来说，一方面是美国创下了50年新低的失业率，令美国的加息预期始终存在。另一方面，消费及外需的相对疲软，使得美联储的加息前景并不乐观，且消费数据虽有回暖，但仍然存在较大的确定性。经济数据的矛盾，也加剧了市场对于美联储的加息预期的博弈。从美国的利率市场和权益类市场表现来看，这种博弈的迹象愈发明显。一方面，市场对于美联储的降息预期在不断加剧，意味着参与利率市场的投资者对于美国的经济周期感到忧心忡忡，并开始不断对于美联储的货币政策给出自己的预期。另一方面，美国的权益类市场表现依旧良好，美国的三大股指在今年甚至重新创下了历史新高，表明股权类市场的投资者对于经济周期末期的扩张仍然表现出一定程度的信心。从美国上市公司的财报来看，美企的相对回报率仍然表现良好，但企业信贷扩张也已经接近了2006年6月份的水平。这也就意味着利率上行对于美企的负债压力将会越发明显。在一些看似积极的数据下，暗藏的线索似乎更多的展示出美国经济基本面的匮乏。其中，劳动力市场数据的改善可能只是因为劳动人口结构的问题，而PMI数据（包括其他国家的PMI）则更多地只是反映了财政政策的局部刺激效应，以及高油价带来的价格溢出。就供给侧自身来看，企业对于经济前景的预期仍然悲观。在美国当前的经济局势似乎进入了“金发姑娘”模式的当下，即高增长低通胀，同时利率水平维持在较低的水平，但各种不确定性也隐藏于表面靓丽的“硬数据”之下，且这种潜藏危
机爆发的可能性远远高于美国经济换挡加速。

　　因此，即便在经济数据上出现了短暂的企稳，我们仍然认为通过财政政策以及对外的贸易摩擦来延长美国的经济扩张周期，并没办法改善美国经济已经进入末期的事实。同时，外部经济的运行水平对于已经进入周期末期的美国经济来说变得尤为重要。即便下一步特朗普政府可能会加大在其竞选中承诺的基建投资，但留给市场博弈的空间无非仅存于美国的产出缺口能否对通胀形成一定的压力进而引发美联储的一次温和加息，或者是产出缺口无法维系，并且无力形成对于通胀的传导，使得美联储继续维持耐心。同时即便美国的经济仍存在上行的空间，美联储还要谨慎考虑到加息后外部市场由于美元流动性收紧而再次产生危机的可能。

　　对于黄金来说，全球经济的不确定性，并由此可能引发的各央行货币政策的宽松，仍然是支撑其上涨的主要因素。在此之前市场会不断地出现修正，但中期上涨路线不变。同时，每一次下跌都是买入的好机会。

　　（工行网站特约作者：徐铨翰）