未来几个月，投资者们可能会惊讶地看到在全球经济的基本面越来越差，政治格局动荡加深的情况下，全球资本市场甚至表现出可以媲美大牛市的强势，与基本面呈现出的信息完全背离。汇率及大宗商品市场随之呈现出明显的经济复苏期逻辑态势。在此期间，风险控制意识较强的投资者可能被惩罚，绝望且激进的投资者反而会被奖励。

　　美元指数表现折射市场风险情绪，基本面利空仅短时有效

　　如果要选择一项此时最能展示市场风险偏好的指标，没有比美元指数更好的标的。美元指数能够同时反映避险情绪和流动性的变化，且其在历次全球大危机期间“危机期冲高，复苏期回落”经典表现几乎从未缺席。比起其他复杂的推演方式，观察美元指数的表现最为简单直接。具体观察方法为：美元指数快速上涨——避险情绪增强，流动性驱紧，欧美股市下跌风险加大；美元指数连续下跌——风险情绪增强，欧美股市上涨可能性加大。当然，如果能配合美国十年期国债收益率或者Libor等资金层面指标的变化共同评估自然更好，但对于大多数非职业金融从业者而言这样的要求有些偏高了。

　　当前，美元指数从3月下旬的103高位已经回落到98一线，5月25日以来，美元指数回落速度加快，并且向下突破了前期的震荡区间，做出了方向性选择。这种方向性的选择可以视为市场终于开始彻底相信全球资本市场暂时不会出现二次崩塌，风险资产的机会更大。

　　这种集体共识所带来的结果是：基本面利空仍然会源源不断的出现，其中有些级别和冲击力非常高，但最终对市场的打压都是短时的，阻止不了行情继续不断上冲的大趋势。尽管所有的上冲也都有基本面利好对应解释：例如复工复产持续推进、逆全球化带来本地新的就业机会、被迫创业者增多增加底层经济活力，军工相关建设成为经济新引擎等，但没有人能够否认，整体情况一定是较之前更差了而不是更好了，市场的走势就是逆基本面的。

　　无限流动性支持是基础，金融机构风险可控是核心

　　全球市场在出现瞬时崩塌，基本面未有实质性明显改善，经营环境持续恶化的多重不利状况下没有出现二次下探，需要且只能归功于以美联储为代表的全球各央行类机构提供近乎无限的流动性支撑。在正常的金融危机场景下，金融资产底层状况恶化而降低甚至于丧失价值，进而缺少流动性，所有人集体抛售、价格大幅下跌，持仓较多或提供担保的金融机构出现危机，再进一步横向或纵向传导。但是本次市场流动性危机发生后，美联储等央行直接提供近乎无限的流动性，避免了所有人集体抛售导致价格下跌的问题，也同时避免了金融机构出现风险。

　　这种模式在避免风险暴露与传导的同时，也改变了市场定价的方法。永远不用担心流动性问题这一点，客观上降低了价格对于利空的敏感性，增强了对于利好的敏感性，因为不管价格高到多离谱的程度，多么脱离基本面，市场都不用担心出现“多杀多”似的踩踏。那么，价格就会高到离谱，也一定会脱离基本面。

　　无限流动性难以长期持续，脱实就虚扩大贫富差距

　　央行提供的无限流动性干扰了价格随价值正常波动，实质上是通过稀释社会整体财富补充到某些局部实现的，其最终效果是用勤勤恳恳做实业人的钱去奖励“脱实就虚”的人，是用一般民众的钱去奖励激进贪婪的投机者，用缺少可投资资金挣扎在温饱线附近穷人的钱去奖励投资遍地开花的富人，既达不到逐步消解风险根基的效果，又加深了潜在问题的严重性，这种做法无论是从公平性、正当性还是社会导向上都谈不上正面。

　　稳定就业是支持流动性政策推出的重要原因，但在脱实就虚和鼓励激进投机的实际效果下，就业并不会真正被刺激：实体经济相关专业人才仍不被需要；劳动密集型的用工需求未明显增长，甚至会明显下降；金融业的需求尽管有可能上升，但金融业显然并非人员密集型行业，对整体就业贡献相当有限。

　　综上，提供无限流动性虽然避免了暂时的金融危机，但实质上是增大了社会贫富差距，潜在加剧了社会动荡的可能性，一旦引发可视的严重后果，便难以长期持续。

　　价格走势进入非理性模式，投资者定力面临考验

　　回归价格走势层面，在市场形成共识后，除了全球资本市场持续上涨外，接下来有可能出现的情况为：具有避险属性贵金属价格普涨，其中白银涨势快于黄金。基本金属和大宗商品价格普涨。美元指数下行，非美货币价格普涨，其中商品货涨势最快。

　　风险资产价格连续上涨，垃圾资产涨速最快，且几乎没有明显回调极大考验谨慎型投资者的定力。对于谨慎型投资者来说，参与脱离基本面的行情显然不是正确的选择，不管行情如何上涨，都稳住不去参与是道理上最正确的。但是在踏空的煎熬和高回报率的诱惑下，大多数投资者未必能够守住这一底线。

　　更需要关注的是在经济动荡中失业但又有一定积蓄的人，在风险投资几乎成为唯一收入来源，且阶段性回报率相当不错的背景下，加大投入甚至借债投入将成为顺理成章的选择。这就意味着，在未来定价回归理性的那一天，这些人除了失去自己的工作外，还会失去全部积蓄，甚至背负高额负债。

　　紧缩预期值得关注，股指创历史新高是关键时点

　　央行不再提供无限流动性是让定价重归理性的唯一方式，也是风险资产价格再度大跌的开始。对市场而言，最重要的观察指标就是美联储主席和具有投票权官员的公开发言，以及议息会议纪要中呈现的讨论。而在时机方面，美国股指再创历史新高可能是一个值得关注的时间点，毕竟如果救市就出了历史新高，即使不马上退出全部救市措施，考虑减码也是非常正常的选择，不再提供无限流动性也是顺理成章的。但如果在股市创出新高后美联储仍没有明显减码，未来可能只有较为惨烈的国内动荡才能迫使美国停止无限流动性支持，进而开始紧缩。

　　（工行网站特约作者：赵弋飞）