二月份经济数据出炉，整体上经济仍然处于寻底过程，同比增速有望于二季度见底。我们认为，当前经济特征可以概括为有喜有忧亦有惊。喜的是，通货膨胀的缓解略超市场预期，为货币政策调整创造了一定空间；忧的是，工业增加值、新增贷款、社会消费品零售总额等印证了经济仍然疲弱；惊的是，房地产投资远比市场预期好，与房地产市场的冷清形成鲜明对比，但难以维持。

　　前瞻地看，广义通胀和增长还将继续回落，为货币“预调微调”打开空间。存准率下降仍是开放式的，也不排除基准利率下调。通胀和增长双下的阶段，并不需要过于担心A股暂时回调。

　　经济接近底部

　　整体看，经济增速将继续放缓，但同比增速将在二季度见底。出口可能成为防止中国经济硬着陆的安全垫。

　　工业增长或已见底。2012年1-2月份，规模以上工业增加值同比实际增长11.4%，其背景是下游汽车、房地产等大项销售疲软，中上游钢铁、水泥、电力产量增速均低于工业增长值增速。分轻重工业看，重工业同比增速为10.9%，较2011年12月大幅回落，是工业增速回落的主要原因。分行业看，1-2月增速回落较大的是运输设备制造业、汽车制造业、电力热力生产和供应行业，可能与近期外需不振、消费疲弱有关，但一季度工业增长见底概率增大，其领先指标PMI指数已经连续三月持续反弹。

　　房地产投资强劲反弹，但难持续。从领先指标看，1-2月土地购置面积同比下降0.5%，商品房销售面积同比下降14.0%，销售额同比下降20.9%，量价齐跌，考虑到监管层强调2012年房地产调控政策仍将从严执行，现在对固定资产投资特别是房地产开发投资持乐观判断还为时尚早。

　　基础建设投资增速出现了同比下降，其中水利投资增速较快，但铁路运输业投资为-44.4%，这主要是受2012年铁路道路规划放缓的影响，预计铁路投资今年同比仍会大幅下滑，但从环比来看，最坏的时期可能正在过去。

　　外需疲弱，但未来可能超预期。分区域看，对美国、日本、东盟、韩国的出口增速较高，对欧盟、港台的出口出现了零增长甚至负增长，其主要原因是受欧洲债务危机影响，欧洲国家预算受到限制财政紧缩，经济复苏缓慢。

　　我们认为，出口有可能为中国经济软着落提供安全保护。第一，作为出口的领先指标PMI新出口订单指数已经在2月份出现了大幅度反弹；第二，美国经济复苏基本确立，环比已经持续3个季度回升；第三，全球PMI值回升，欧元区2月制造业PMI已经三个月保持微幅上升，债务危机短期趋于稳定。

　　通胀潮水已褪

　　2月份CPI同比上涨3.2%，创20个月新低，通胀压力有所缓解，主要受益于食品价格环比回落。数据显示，食品CPI对2月份的贡献度下降至65%，这是2010年8月份以来首次降至70%以下。

　　我们预计，3月份CPI同比增速将稳定在3.2%左右。由于需求疲软，预计今年物价将呈现回落态势，但由于翘尾因素在6月份之前都将保持在1.5%以上，CPI同比回落不会太快，6月份之前CPI基本稳定在3-3.5%。

　　2月份PPI环比转正，为2011年9月以来首次。分项来看，上游的采掘、原材料环比涨幅较大，同为0.7%，而中游的加工业、下游的生活资料价格出现环比下降，同为下降0.1%，上游价格的上涨可能带动库存周期。我们预计3月份PPI同比增长-0.3%。

　　开放式降准可期

　　银行贷款呈现短期贷款增、长期贷款减的态势。一方面，短期贷款占比显著增大，其中票据融资增加1106亿元，创下2009年4月份以来的新高，占新增贷款的比重达到15%左右。另一方面，中长期贷款比重偏小，占当月新增贷款仅为30%。

　　我们认为原因主要是三方面的，首先，这与市场短端利率快速下降有关；其次，企业贷款需求疲弱，特别是企业预期未来将降息，从而降低对中长期负债的配置；最后，房地产销售额低迷导致按揭贷款下降，居民户中长期贷款仅为325亿元，创下09年以来低点。目前票据直贴年化利率低于一年期贷款基准利率，预计中长期贷款在贷款基准利率调降前不会有显著改善。

　　企业流动性仍然偏紧。2月M2同比增长13.0%，M1同比增长4.3%。M2、M1增速略有反弹，但仍处低位，流动性仍偏紧。M1同比增速反弹存在季节性因素，受春节错位影响，2月存款从住户部门向企业部门回流，加快了1-2月的M1同比增速，但是M1同比增速仍处于非常低的位置，反映企业资金的活性不高，与2月份工业增加值增速低、企业中长期贷款偏小相应证，另外直贴利率相对转贴利率仍有较高溢价，反映了企业流动性仍相对较紧。

　　外汇占款是调整准备金率的关键变量。去年10月份起外汇占款连续三个月负增长，虽然1月份新增外汇占款为1409亿元，但2月巨额的贸易逆差使得外汇占款重为负增长的概率增大，这也为降准打开了空间。我们年初认为今年的流动性表现为“中信贷、宽货币”，现在依然坚持降低准备率是开放式的。