情绪性因素与基本面因素的交织，令本周三下午的A股市场出现瀑布式下跌。惊魂未定的投资者需要思考一个问题--“3·14”暴跌究竟是反弹进程中的波浪，还是新一轮调整的开始？有分析人士指出，广谱利率和经济增长是决定未来市场走势的两个重要观察维度。广谱利率的持续下行决定市场下跌空间有限，而经济触底时间的不确定，意味着短期股市最有可能呈现类似“蛇行波动”的无方向运行特征。

　　午后大盘变“瀑布”

　　习惯了最近震荡上行的走势，本周三下午的大盘让很多投资者心惊肉跳。在几乎没有任何预兆的情况下，沪深股市午后突然放量跳水，个股表现更是哀鸿一片。

　　其实，周三上午的A股还是阳光明媚的。本周二深市主要指数创出反弹新高，这令投资者对沪综指短期内创出新高充满期待。而市场也确实表现的比较强劲，沪综指在开盘后一路震荡上行，至中午收市前后上探至2476.22点，距离2478.38点阶段反弹高点仅一步之遥。更为重要的是，上午仅沪市单边成交就高达700亿元，显示资金买入情绪高涨。

　　但是，午后风云突变。下午开盘后，大盘突然失去了上涨的力量，在13点30分后，看似正常回调的下跌开始加速，卖盘突然疯狂涌出，一浪接一浪的卖单令指数呈现瀑布式下跌走势，盘中最低下探至2382.84点，尾市以2391.23点报收，全天跌去60余点。从周三沪深股市逾3200亿元的成交量看，市场恐慌情绪极其浓厚。

　　谁在导演“惊魂剧”

　　尽管周三的下跌给人以措手不及的感觉，但其实近期促发调整的因素已经累积到了一定程度。或者说，即便周三不出现调整，短期下跌也是大概率事件。

　　首先，短期反弹幅度较大，需要技术性调整。自今年1月6日反弹以来，沪综指最大上涨幅度超过16%；而在个股方面，本轮反弹中涨幅超过50%的个股多达150只。更为重要的是，自1月6日至本周二，市场还没有出现过像样的调整，在做多氛围并不完全具备的情况下，出现下跌不应该令人感到意外。

　　其次，房地产调控预期发生变化。最近一段时间，地产板块明显走强。尽管政策博弈持续进行，但投资者仍然预期房地产政策已经见顶，未来逐步放松是大趋势。然而，周三关于房价调整远未到位的政策表态，无疑令投资者预期发生了较大变化。地产投资对经济增长影响较大，而地产产业链相关个股在A股中所占权重又比较大，因此地产调控预期的变化对大盘走势产生了显著的负面影响。

　　第三，季节性因素作用。观察A股历史走势，市场在每年3-4月经常会出现波动，这在2006年的大牛市中也未例外，原因在于3-4月是市场的一个季节性因素发挥作用的时间窗口。一方面，每年3-4月，投资者的政策预期会产生更频繁的波动，这种预期的变化往往会带来市场走势的波动。另一方面，3-4月逐渐过渡到年报行情的下半场，短线资金的活跃性会大幅降低，这会带来市场赚钱效应的下降，并可能扰乱投资者对后市的判断。此外，考虑到节假日、天气等季节性因素，1-2月份经济数据的指导意义较差，而随着3月份施工旺季的到来，投资者对经济冷暖会有更清晰的认识。在经济景气度较差的年份，3月份也正是一个经济开始“证伪”的时间点。

　　左眼看利率右眼看经济

　　对于投资者来说，暴跌已经成为事实，现在更需要做的事情是对未来行情重新判断。全社会广谱利率以及经济的运行情况，将在很大程度上决定后续市场如何演绎。

　　按照以往的经验，影响股市涨跌最重要的两个因素是流动性和经济增长。在流动性方面，信贷和顺差数据十分重要，而在经济增长领域，工业增加值、投资、出口等数据最值得关注。但是，今年的行情有一些奇怪的地方：无论是信贷还是顺差等流动性数据，都在1-2月份明显低于预期，经济增长也还处于下行过程中，而股市却在上述背景下出现了明显反弹。显然，存在新的变量在影响着市场。

　　这一新的变量很可能是社会广谱利率。今年以来，在实体经济需求减弱的背景下，以票据直贴利率、3个月SHIBOR等为代表的社会广谱利率出现明显下行，比如珠三角6个月票据直贴利率目前已经回落到2011年年初的水平。理论上，广谱利率下行对应着股市预期收益率的下降，亦即股票估值水平的上升。当然，如果估值已经很高，利率下行并不必然对应着估值的继续提升。但是，经过2010-2011年的持续调整，A股的估值水平已经基本反映了预期内的经济悲观假设，这一点从2132点时很多行业股票击穿2008年估值底可以得到佐证。

　　因此，只要经济不超预期变差，那么股市估值就会伴随广谱利率的下行而不断提升。考虑到房地产调控的持续性，以及经济、货币政策短期内大幅放松的概率较低，由经济需求弱化和居民储蓄搬家引发的广谱利率下行似乎并未结束，这也就在估值层面封杀了市场大幅走熊的空间。

　　如果说广谱利率锚定了市场的运行中枢，那么经济运行则会决定市场的运行方向。对于经济走向，目前投资者众说纷纭，房地产调控持续则进一步增加了这种分歧。但有一点可以肯定，经济硬着陆的可能性并不大，主要理由在于美国经济已经进入明显的复苏趋势中。因此，即便从中期看，由经济硬着陆引发的熊市也很难在A股出现。

　　当然，短期的情况可能比较复杂，这种复杂性主要来自经济见底时间的不确定性。这也意味着，在经济确认见底之前，市场运行很难找到清晰的方向，多空僵持或将是未来一段时间A股主要的状态。