伴随发行主体扩容和交易场所增加，提高投资者特别是个人投资者的风险识别和管理能力、完善投资者保护机制就变得尤为重要和迫切；而充分的信息披露是投资者理性投资的基础，是保护投资者的重要手段，也是保证证券市场可靠性和有效性的必要条件。

　　2015年1月16日，证监会正式发布《公司债券发行与交易管理办法》（以下简称“管理办法”）。管理办法将公司债券发行主体范围从原来限于境内证券交易所上市公司、发行境外上市外资股的境内股份有限公司、证券公司扩大至所有公司制法人，同时增加了全国中小企业股份转让系统（以下简称“新三板”）等交易场所，有利于拓宽企业融资渠道，扩大投资者投资范围。

　　在此背景下，伴随发行主体扩容和交易场所增加，提高投资者特别是个人投资者的风险识别和管理能力、完善投资者保护机制就变得尤为重要和迫切；而充分的信息披露是投资者理性投资的基础，是保护投资者的重要手段，也是保证证券市场可靠性和有效性的必要条件。随着债券市场不断发展，信息披露规则也需逐步完善。公司债券发行方式分公开与非公开两种，其中公开发行方式涉及众多个人投资者，他们是需要信息披露和保护的主要群体。目前来看，公开发行公司债券信息披露主要涉及以下几个问题。

　　一是非上市公司债券发行人的披露要求低于上市公司发行人。以定期报告为例，根据管理办法和沪深两地交易所的债券上市规则，公开发行公司债券的发行人应在债券存续期内披露年报和半年报，但同时两家交易所的股票上市规则均规定，上市公司应披露年报、半年报和季报。这就使得上市公司和非上市公司同样作为公司债券发行人时，前者的披露要求实际上高于后者。虽然投资者在投资股票和债券两类资产时关注点有所不同，股票更关注盈利能力，而债券更关注偿债能力，但体现在信息披露上，应是披露内容有所侧重而非披露程度的强弱之分。对股票和债券设置相似的披露要求也是国际上比较普遍的做法，例如美国设置证券信息披露要求时，只区分发行方式是公开还是私募而对不同类型的证券一视同仁。披露要求趋同不仅有助于投资者识别风险、理性投资，也有利于不同发行主体享有公平的竞争环境。

　　二是公司债券在新三板上市交易的披露要求低于沪深交易所。管理办法增加了全国中小企业股份转让系统（新三板）作为公开发行的公司债券的交易场所。新三板的信息披露规则规定，挂牌公司应当披露年报和半年报，可以披露季报，基本满足管理办法的披露要求，虽然债券相关披露细则尚未发布，但预计总体低于沪深两家交易所。虽然新三板对个人投资者设置了500万元资金门槛和两年投资经验要求，但笔者认为这尚不构成降低信息披露要求的充分条件。虽然新三板投资者有一定的投资经验和风险承担能力，但其获得信息的能力仍无法与机构投资者相提并论，因此公开渠道的信息披露对其识别风险和投资决策仍有重要意义。事实上，提高信息披露要求有利于新三板降低准入门槛、扩大投资主体范围，提高市场流动性和融资功能。

　　三是交易所公开发行债券的披露要求总体低于银行间债券市场。《银行间债券市场非金融企业债务融资工具信息披露规则（2012版）》规定，在债务融资工具存续期内，企业应披露年报、半年报和季报，要求高于管理办法和沪深交易所债券上市规则，与股票上市规则一致。目前参与银行间债券市场的均为机构投资者，而交易所公开发行债券的市场参与者包含广大个人投资者，信息披露要求却低于银行间债券市场，对个人投资者不能起到充分保护作用。这并不是说管理办法对投资者的保护力度不够，除了信息披露要求，管理办法还对发行人主体评级和可分配利润等设置了门槛。但从发展趋势看，债券发行从核准制向注册制转型，降低发行主体准入门槛，提高信息披露在投资者保护方面的作用，有利于提高债券市场活力，更好发挥融资功能。

　　鉴于上述提到的三个问题，笔者认为可从以下两个方面健全和完善债券市场的信息披露制度。

　　一是建立统一的信息披露制度并加强监督。从投资者保护的角度出发，对不同发行主体和不同交易场所建立松紧一致、协调统一的信息披露制度，并加强对发行主体信息披露及时性和完整性的监督。对投资与交易主体涉及广大个人投资者的公开发行债券，任何与投资决策相关的信息都应向公众及时充分披露，对非公开发行债券，信息披露的内容、频率与范围可根据投资者要求确定。同时，对规定披露的信息，特别是财务信息，可设计和推广标准化的表格和文本格式，提高不同发行主体披露信息的一致性和可比性，但对非财务信息也应保持一定的写作自由度，避免千篇一律，应充分揭示不同发行主体的具体状况。

　　二是鼓励发行主体通过银行间债券市场积累风险评估与定价信息。目前银行间债券市场参与者都是金融机构，具有较强的信息获取和风险评估能力，交易价格能较好反映债券真实风险状况。如果发行主体在交易所发行债券前已在银行间债券市场发行了债务融资工具，则已披露信息和交易情况对个人投资者的投资决策将有重要参考意义。并且银行间市场债券发行采用注册制，发行成本低、周期短，企业可较为便捷地进入该市场，因此可采取一定措施鼓励企业先在银行间市场积累债券发行经验，例如发行人已在银行间市场公开披露的信息，没有超过时效的，可免于在交易所市场重复披露，降低发行人的披露成本。

　　此外也要加强投资者教育，建立买者自负的投资理念。投资者需对自己的投资行为和结果负责，监管部门对投资者的保护逐渐从发行主体限制转向保证信息充分及时披露。这有利于打破债券市场刚性兑付，促进债券市场长期健康发展。