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10月份，在央行2次减息、调低法定存款准备金率释放流动性等因素推动下，银行间回购利率快速下行，7天回购利率从月初最高值3.73%下降至月底的2.89%；1天回购利率从3.20%回落至2.30%。市场机构的融资需求高涨，全国性商业银行每日净融出资金量都在1200亿元，远远高于9月份的水平，农信社、城商行和基金等机构为最主要融资需求者，央行减息刺激了债券市场大幅上涨，导致投资机构融资养券的行为蔚然成风。虽然回购利率的下降幅度已经很大，但我们认为，短期内融资需求的旺盛使得回购利率相对银行资金成本仍然较高，未来随着央票、国债等品种的收益率进一步走低，以及央行回笼力度的减弱，交易性机构“去杠杆化”行为使得融资需求降低，回购利率还具备进一步下降的空间。
依据当前银行的活期和定期存款比例，银行综合存款成本约在2.0-2.1%左右，假定活期存款利率保持不变，央行每次减息大约降低资金成本10-15bp。与历史相比，当前7天回购利率与银行资金成本之间的利差依然偏大，伴随着未来银行间资金面的逐步宽裕，回购利率还会继续下降。从2007年底开始，银行活期存量比例逐步下降，定期存款占比相应逐步攀升，至今年3季度末，银行定期存款占比上升了4.5%，在市场继续减息预期的作用下，活期转定存现象仍会继续，而且经济进入下滑周期，居民对未来收入增长充满悲观、企业投资活动下降等因素也会导致活期转定期的动力，假定存款利率保持不变，那么定期存款每增加5%就会使得银行资金成本上升13bp。但这是一个长期趋势，短期内对银行资金成本上升的推动力量有限。总的来说，央行减息仍会继续大幅降低银行资金成本，活期转定存的趋势对银行成本上升的影响相对有限。
针对11月份回购利率走势，以下几个因素需要关注：一是金融机构去杠杆化的行为，如前所述，债市大幅上涨导致投资者融资需求增加，随着近期1年期央票已下降至2.95%左右，息差交易的套利空间已十分有限，未来部分投资者可能会逐步平仓获利，融资需求随之降低；二是央行回笼力度减轻甚至暂停操作都有可能，上周央行已经暂停了1年期央票的发行，3月期央票的发行量也下降至150亿元，11月、12月的公开市场到期资金量都较低，分别为1965亿和1390亿元，央行回笼压力很轻；三是经济增长严重下滑、企业盈利下降预期等因素导致股票市场弱势格局不变，证监会从10月份开始就暂停了新股申购，预计该政策仍会继续；四是央行11月份是否还会继续减息？央行2个月内3次减息的频率实属历史罕见，侧面反映出管理层对经济严重下滑的担忧，保增长已成为货币政策的唯一目标，而且年底CPI走势的大幅回落也为央行进一步减息打开了空间，央行每次减息将拉低回购利率的底线。综合来说，诸多因素将导致回购利率继续下行。
注：本信息仅代表专家个人观点仅供参考，据此投资风险自负。
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