5月22日下午，中国证监会发布了《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见（征求意见稿）》，明确提出了四项改革措施：严格控制主承销商询价和申购报价的相关流程并设置每笔申购的最低申购量；严格区分网下以及网上申购的参与对象；对参与网上申购的单个账户设定申购上限；加强新股认购风险提示。待正式的指导意见出台后，证监会将重启上市公司的IPO。换言之，市场热议已久的新股发行制度改革终于迈出了关键性的步伐。

　　发行改革两大进步

　　由于，考虑到现行新股发行制度的诸多问题，2008年9月华尔街金融危机全面爆发之后，中国证监会随即暂停了上市公司的IPO。现如今，在全球经济陷入衰退泥沼、中国经济复苏趋势已渐明的前提之下，本次新股发行制度改革，除带有挤压股市泡沫的长远诉求之外，无疑还有着鼓舞投资者信心以及为新一轮IPO重启呐喊的强烈愿望。

　　与原先的新股发行制度相比，本次新股发行改革的进步之处在于：

　　其一，主承销商询价机制臻于完善。

　　在原有的新股发行机制下，主承销商初步询价环节与后续申购环节之间往往脱节严重，询价环节往往会流于形式。具体而言，在中国股市有相当一部分机构投资者存在“低报高买”，即在初步询价时出价较低，在投标时却以很高的报价参与新股申购。这在打击低价申购对象的同时，无形中也哄抬了相关新股的首日发行价，进一步鼓吹了市场；而另一些机构投资者则善于“高报低买”，即在初步询价时出价较高，却在投标时以极低的价格参与新股认购，以配合上市公司尽可能地拉大新股申购价与首日发行价之间的价差，从而造成了某些新股的畸形高市盈率，进一步放大了市场风险。

　　原有新股发行询价环节的一些问题导致内地股市打新股之风日盛。据不完全统计，自沪深交易所成立以来，逾99%的上市公司IPO股票首日收盘价均高于发行价。

　　值得注意的是，在香港股市，一旦新上市的某只H股最初涨幅脱离了企业业绩，股票承销机构的声誉必将遭遇严峻的诚信危机，因此，香港股市新股上市首日跌破发行价的事件早已成为某种常态。公开数据显示，2000年—2005年，登陆港交所的190多家上市公司中，仅有不超过63%的IPO股票首日收盘价未跌破发行价。

　　或许是借鉴了港交所的某些经验，本次新股发行改革明确规定，“询价对象应真实报价，询价报价与申购报价应当具有逻辑一致性，主承销商应当采取措施杜绝高报不买和低报高买。”有理由相信，此举不仅有助于构建针对股市泡沫的“防火墙”，也有利于中国股市价值投资理念的整体积累。

　　其二，网上网下发行机制得以优化。

　　在原有的新股发行制度下，管理层允许大机构在网上、网下同时申购新股，却控制了个人投资者网上申购的单一模式。由于中小散户与大机构资金实力的悬殊，无形中就偏向大机构造成了中小散户极低的中签率。非但如此，相当一部分中小散户囤重兵于一级市场未果后，惟有转战于二级市场，无形中也助长了中国股市二级市场的投机行为。

　　与之相比，本次新股发行改革的意见征求书则明确规定，“任一股票配售对象只能选择网下或者网上一种方式进行新股申购。”此举不仅有助于维护股市“三公”原则，也符合了十七大报告所提出的“创造条件让更多群众拥有财产性收入”的要求。

　　新股发行仍需改进

　　当然，新股发行改革取得明显进步的同时，也有进一步改进的空间。

　　其一，本次新股发行制度改革未能缓解新股发行对货币市场流动性造成的强烈冲击难题。

　　考察以往新股发行较为密集的时间段，我们不难发现，伴随着新股发行占用冻结资金纪录的不断刷新，中国货币市场的流动性也受到了极大的冲击，货币市场流动性在短时间内的急剧收缩使得央行的货币对冲成本骤然上升。一个明显的例证是，每逢新股网上申购日，国内银行间同业拆借利率的飙升势头就会异常明显。

　　需要特别补充的是，自2008年11月货币当局执行“适度宽松”的决策以来，受外部需求萎缩的影响，一部分新增贷款并未进入中国实体经济领域，而是进入了资本市场逐利，最终造成了中国实体经济某些领域流动性的相对不足。现如今，既然中国证监会决意重启上市公司IPO，如何缓解新股发行造成的货币市场流动性骤然收紧的难题就更显迫切。这一问题如果得不到妥善解决，那么，中国实体经济某些领域流动性相对不足的状况必将有所缓解。

　　从本次新股发行制度改革的征求意见书来看，管理层并未就这一难题作出详细规制，换言之，今后一段时期，上市公司IPO对货币市场利率和国债收益率曲线造成的震荡仍将挥之不去，新股发行对实体经济某些领域的干扰亦将如影随形。

　　其二，本次新股发行制度改革未能扩大中国股市蓝筹股的流通比例。

　　考察原先的新股发行制度，诸如四大国有商业银行、中国神华、中国石油和中国中铁等大盘蓝筹股的流通比例均未超过3%。然而，恰恰正是如此之低的蓝筹股流通比例，一度形成了中国拥有全世界市值最大石油公司的幻象。大蓝筹流通现状不仅引发了一些波动，也使得蓝筹股股东获得了可观收益。本次新股发行制度改革的意见书并未触及蓝筹股流通比例过低的相关问题，这意味着，至少在短时期内，中国股市仍将存在大量资金追逐有限蓝筹股的大蓝筹现象。

　　（作者：蔡亮）

　　注：本信息仅代表专家个人观点仅供参考，据此投资风险自负。