对于美元汇率的现在，市场以一种莫名的笃定透视着美元指数的短期下滑，而没有对经济周期转折阶段伴生的一系列有悖于传统经验，然而又无法被滞后理论所解释的复杂幻象进行起码的细察；对于美元汇率的未来，市场又带着一种宿命的诅咒预想着美元指数的长期颓势，而没有对漫长历史和多变未来碰撞中的一系列不确定性火花进行审慎的解码。那么，2010年，美元还会继续跌吗？美元还会一直跌吗？

　　这是两个问题，笔者不想机械地重复市场上流行的“真知灼见”，只想从另一个视角来还原一段被忽视的未来剪影，这个剪影就是短期和长期间的夹缝，那个乏人问津的中期。没有人能倒着走进未来，也没有人能跳着跃过现在。看中期，首先跃不开短期。这实际上涉及到对第一个问题的回答，美元还会继续跌。理由似乎很多：其一，短期内，美国经济走势与美元汇率走势呈反向相关关系，美国经济反弹对应着避险需求的进一步解除，进而导致美元贬值；其二，投资性金融资本可能将从美国流向率先复苏的经济体，进而推动美元贬值；其三，美联储将是第二批加息的央行，在其加息之前美元对第一批加息经济体的货币将有贬值压力；其四，由于市场存在对美元持续贬值的预期，外汇市场中美元空头仓位进一步加大，投机因素将推动美元进一步贬值；其五，由于美国低利率政策仍将维持较长时间，美元已经成为套利交易的新标准，进而导致美元贬值。

　　看中期，当然也跳不过长期，美元长期中的日渐式微似乎已成一种共识，原因无须赘述，实际上，回眸历史，在过去45年甚至更长的时间里，我们绝大多数时间都生活在美元贬值的长期背景中。美元的近代史就是以贬值为主旋律的历史，以BIS的美元实际有效汇率为参照物，从1964年1月的139.28点到2009年10月的93.48点，剔除掉通胀因素，并以26种货币加权计算的美元汇率在下跌通道中贬值了32.88%，偶尔的阶段性反复并不能改变长期趋势；而如果以“天然等价物”黄金为参照物，美元甚至在更长的时间里都处于跌跌不休的窘势，从1871年的20多美元兑换一盎司黄金，到1971年的35美元兑换一盎司黄金，再到2009年12月3日1225美元兑换一盎司黄金，美元甚至很少从真正意义上强势过。

　　看中期，势必需要焊接短期和长期。美元汇率短期贬值和长期贬值的夹缝是否就还是中期贬值呢？笔者恰恰认为，中期美元的基调却是升值的。原因有：其一，从哲学思辨和长期历史经验来看，从没有只涨不跌或是只跌不涨的事物，在短期、中期和长期内一系列矛盾因素的对立并存势必意味着周期运动的演化态势，能够将短期贬值和长期贬值以周期运动的方式链接在一起的只有中期升值；其二，在中期内，美国经济走势与美元汇率走势将由反向相关关系转向正向相关关系，美国经济相对较强的复苏对应着基本面的改善，进而奠定美元升值的物质基础；其三，在中期内，超宽松货币政策的退出和加息政策的滞后跟进势在必然，美联储紧缩力度的加大将给美元升值提供助力。

　　教科书上的传统理论和市场中代代流传的经验法则一直告诉我们，中长期汇率是经济对比的货币映射，是一国经济地位的货币表现。自本次金融危机爆发以来，市场始终津津乐道于美国全球经济领头羊地位的日渐凋零和美元国际货币体系核心地位的日渐式微。但市场似乎忽视了意味深长的一点，外汇市场中最重要的双边汇率往往是美元对发达经济体之间的货币对比，作为核心数据的美元指数也是根据美元对欧元、日元、英镑、加拿大元、瑞典克朗和瑞士法郎这六种主要货币的双边汇率加权计算而成。也就是说，市场忘记了：常用的美元汇率指标反映的并不是美国经济与全球经济的对比，而是美国经济与发达经济体的对比。

　　值得注意的是，金融危机对美国经济的结构影响之一就体现在其改变了美国在全球经济和发达经济体中所处的地位，但这种改变的方向却是截然相反。笔者利用IMF的数据，测算了美国名义GDP占全球和发达市场名义GDP的比重，以此指标为代理变量衡量美国经济地位的变化。结果显示：美国经济地位的变化也呈现出周期性波动特征，1980年以来，美国经济地位的变化经历了两个周期，自2001年“新经济”运行模式终结以来，美国进入一个经济地位持续下降的通道，其GDP占全球和发达市场的比重从2001年的32.25%和40.53%降至2008年23.7%和34.2%。在金融危机爆发后，特别是在2008年恶化升级之后，危机向全球的快速扩散以及避险需求的推动导致美国经济地位有所上升，2009年，美国GDP占全球和发达市场的比重有望上升1.2和1.8个百分点。

　　笔者还是认为，美国在全球和发达市场中经济地位结构性的“一升一降并存”现象意味着，外汇市场中美元汇率近期的快速贬值并非美国经济地位下降的先兆，由于美元对欧元、对英镑、对日元等双边汇率是外汇市场中的主要汇率，美元指数的贬值也是基于几种发达经济体的双边汇率，因此，2009年下半年的美元汇率并不意味着美元时代的终结，美元中期升值具有一定的物质基础。

　　（作者：程实）

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