面对着各种数据所显示出的美国经济“二次探底”的风险，美联储终于坐不住了。8月27日，美联储主席伯南克在世界央行官员货币政策座谈会上发表开场演讲时明确表示，美联储已经准备好了要竭尽所能地促进经济增长，并称如果经济前景出现恶化，美联储将采取“非常规”措施来加大货币政策的宽松度。作为美联储2010年以来所释放出的最强烈的政策信号，外界无疑对其未来货币政策的效果充满了期待。

　　再启“量化宽松”政策

　　从今年三月开始，美联储就一直在筹划逐步退出经济刺激政策，甚至一度还在讨论加息问题。然而经济生态的蜕化倒逼美联储的态度发生逆转。资料表明，今年第二季度美国经济仅增长2.4%，与第一季度3.7%和2009年第四季度5%的增速相比明显大幅放缓。不仅如此，7月份的新旧房屋销售均创历史新低，消费者信心指数锐挫，失业率高位徘徊。

　　作为应对经济再次下滑的常规手段，美联储日前发表声明承诺在更长时间内将利率维持在历史超低水平。资料显示，自2007年9月以来，美联储已将利率由5.25%降至0—0.25%，且一直延续至今。从目前来看，美联储维持目前利率水平的时限可能比金融市场的普遍预期还要长，至少到2011年底前美联储不会考虑加息。然而，价格政策工具刺激经济的作用毕竟十分有限，而且目前的联邦货币利率实际上已经陷入“流动性陷阱”，其未来作用的空间也不大。在这种情况下，美联储不得不考虑重新启用数量化的工具，亦即“量化宽松”的货币手段。

　　相对于利率这一常规政策而言，“量化宽松”手段具有非常规性质，其主要内容就是扩充美联储的资产负债表，以向市场注入更多的流动性。资料显示，为了遏制金融危机和经济衰退，美联储在2009年及2010年初总计购买了约1.7万亿美元的国债和机构债券，使其资产负债表从危机前约8600亿美元迅增至2.3万亿美元。不过，该计划已于今年3月底到期，美联储本不打算将到期回笼的资金用于再投资，而是听凭资产负债表自然收缩，但经济形势又迫使美联储再次敞开了“钱袋子”。8月17日，美联储买入介于2014年—2016年之间约25.51亿美元的美国国债，代表其“量化宽松”政策正式重新启动；而按照伯南克的最新讲话精神，美联储还将继续购买国债和抵押贷款证券。根据美国银行提供的数据，未来一年将会有624亿美元美国国债、469亿美元机构债和2300亿美元有抵押贷款担保的证券到期，三者相加总量为3400亿美元。如果美联储的这一政策持续一年，这意味着其至少将购买3400亿美元的国内相关债券，相当于平均每月向金融市场注入300亿美元资金。

　　与扩充资产负债表一样具有“非常规”性质的政策还有下调商业银行的超额准备金利率。目前，美联储付给银行的超额存款准备金利率为0.25%，未来在刺激经济需要的情况下，美联储很可能将其降至为零。另外，许多经济学家建议，美联储可以将通胀目标从当前的1.5%提高到2%以上，虽然伯南克目前对于这一方案并不认可，但若在其他货币政策收效甚微的情况下，很难保证伯南克的态度不发生转变，到时美联储就会再度开动“印钞机”。

　　效果有待验证

　　从目前来看，美联储“量化宽松”政策还维持在资产负债表的扩张上，而且这一政策所产生的象征意义要大于实际效力。一方面，美联储企图通过“量化宽松”政策的局部使用告诉人们经济复苏仍有足够的后劲，以提振市场信心；另一方面，美联储立场的变化从某种程度上减轻了其它主要经济体收紧货币政策的压力，给全球货币政策定下了一个持续宽松的调子，甚至不排除欧洲、日本等国的跟进。如正是有了美联储的最新表态和积极作为，日本政府日前也启动了一项高达9200亿日元的新的经济刺激计划，同时，日本央行决定在此前提供20万亿日元3个月期贷款的基础上再向国内金融机构进一步发放10万亿日元6个月期贷款。

　　不过，具体到对于未来经济增长的刺激上，美联储的“量化宽松”政策最终所能发挥的作用却并未被市场所广泛看好。

　　首先，美联储的资产负债表扩张程度有限。目前美联储所购买国债的最新资金完全来源于已经到期的回笼资金，即向市场注入的是存量流动性，而在资金增量没有得到扩张的情况下，存量流动性刺激经济的力度显然不会强大。问题的关键在于，在已经高达2.3万亿美元负债的前提下，美联储还不敢贸然扩充资产负债表的盘子，而按照高盛的研究，美联储向银行系统投放的信贷资金必须扩大到4万亿至5万亿美元才能有效应对这场金融危机，但这一数目对于美联储来讲显然是天方夜谭。

　　其次，量化宽松政策存在边际效用递减效应。与美联储资产负债表迅速膨胀相左，其货币乘数正在持续收缩，截至7月28日，美国货币乘数为0.851，仅为金融危机前1.612的一半，更不及历史高点3.2的1/3，货币扩张的效果遭受抑制。

　　再次，量化宽松政策的实际效能将大打折扣。通常情况下，实施定量宽松货币政策的直接目标是拉低长期利率，终极目标是刺激消费与投资。但研究表明，购买1000亿美元国债只会导致长期利率下降0.10个百分点，这表明非传统政策的效果可能会相当有限。问题的关键在于，美国的现状是长期利率已处于历史低位，甚至仍在不断创出新低，而信贷市场却不为所动。银行方面，出于资本充足考虑，惜贷气氛浓重；企业方面，由于消费开支未见明显改观，且产能过剩的现象依旧存在，其扩张和借贷的动力都很小。所以，美联储的最新动作或许能进一步拉低长期利率水平，却无法保证有人借贷。换言之，仅靠这一步棋，美联储恐怕还很难达到刺激消费与投资，进而提振经济的目的。

　　最后，从历史看，量化宽松政策也不见得能成为有效应对经济下滑的“定海神针”。作为量化宽松政策的创始国，日本在2001年3月—2006年3月间实施该政策的结果是，基础货币供应量增速从10%以上升至20%以上。资产负债表占GDP的比率由13%左右升至22%左右，但10年期与30年期日本国债息差依然陡峭，融资需求负增长局面持续多年，日本最终陷入了所谓有效需求不足与产能过剩的“增长型衰退”。对此，美国不能不防。

　　寻找新的发动机

　　美国经济在危机之后的复苏之所以一波三折，主要在于其前期的经济刺激政策并未能完全恢复投资者和消费者的信心，经济复苏的自身“造血”功能依然脆弱；与此同时，奥巴马政府力举的新能源经济结构还远未生成，经济缺乏新的增长“主引擎”。在这种背景下，促成美国经济走出困局显然需要多管齐下。

　　扩大出口是美国必须诚心修炼的功课。虽然奥巴马总统提出了一个5年的出口倍增的计划，今年二季度美国的出口也增长了百分之九点多，但与此同时进口却增加了30%，贸易逆产压力依然巨大。因此，美国必须对自己的出口管制进行“大修”，特别是在高科技出口方面应当对发展中国家有所松动，以赢得经济增长的外部拉力。

　　刺激房地产市场的彻底复苏应当是美国经济政策不变的主题。观察发现，美国经济历史上出现的8次衰退有7次都是由于房地产市场的衰退引起的，而这次也不例外。目前，由于房市的持续萧条牵及到上下游的产业链，导致失业人数增加，从而使原来充当经济增长动力的消费始终难有起色。对此，美国政府可以恢复原有的房屋购买减税政策和补贴措施，同时采取特殊手段刺激私人住房信贷金融市场的复活。

　　在政策安排上，美联储的量化宽松货币政策必要时有所突破，将其资产购买范围由原来的抵押贷款支持证券扩展至投资级或高收益的机构债，甚至不排除购买蓝筹股票等；与此同时，刺激经济的希望不能完全寄托于货币政策之上，可以继续发挥财政政策的作用，如延长对中产阶级的减税计划，加大政府对清洁能源开发的支持力度，以及重建更多的基础设施等等。

　　（作者：刘铮）

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