走过跌宕起伏的2009年市场，我想大多数投资者对此应该还记忆犹新。特别是在去年年初赶着四万亿投资计划入场的股民们，一定会记得上半年单边市场带来的喜悦和下半年宽幅震荡带来的忧虑。那么2010年的市场会怎么样呢？在我个人看来，目前3200点一线的点位已经对应09年沪深300指数PE估值大约在21倍，如果算上2010年25%的营业增长率则2010年的PE估值约为17倍。估值来看，已经基本合理，但向上和向下仍具有20%的估值区间，也就是说按照传统的估值理论而言，A股市场在2010年2700点到3800点的范围内都是比较合理的。但我们知道，中国股票市场一向是波动剧烈，尤其最近5年来单向波动的范围总是要超过20%，因此理论点位只能用作参考。究竟股市要怎么走呢？我想，目前而言谁都难以下这个定论，因此我应工行理财部分的邀请，在这里谈谈2010年市场的四个不确定因素，这几个因素很可能在2010年的股市产生非常重要的影响，也是需要投资者随机应变和具体分析的。

　　第一要谈的是经济的不确定性，对于这一年市场关注的程度来看，这个不确定性主要体现在货币政策、通胀状况和GDP走势。大家知道，2009年前几个月我国的贷款是超预期增长，这些比较刺激的数字也是上半年一直推动股市上涨的主要原因之一。而在去年下半年，资产价格的上涨引起了相关部门的注意，继而信贷又收缩了很多。目前来看，很多机构对于2010年前几个月的贷款仍然是看好的，理由在于09年很多贷款项目是三至五年的中长期贷款，这些贷款在2010年必须要得以维系，因此目前主流的观点是2010年我们的贷款还会在7到8万亿元的水平。但从今年元旦之后管理层调高存款准备金率的迹象来看，上述的乐观预期可能要被打破。我们可以获知，目前大多数人已经把贷款和资产价格划上了等号，在目前资产价格较高的水平之上，加息加存款准备金率收缩信贷等都是在2010年处于可能陆续上马的状态。

　　再看资产价格之外的状况，新年这1个月来，PPI和CPI的涨幅已经超过了去年市场的预期，无论是外围传导也好，是什么超预期的天气因素也好，结论就是食品价格工业材料价格开始抬头，需要遏制通胀。这样看来，在2010年信贷规模可能要超一点市场预期回落，全年水平悲观一点的看可能要在6到6.5万亿，这个要视我们的经济增速如何而定，如果信贷收缩了经济又走的很好那么可能就是这个数字。而我们的工业增加值以及GDP走势就是第三个比较关键的因素，由于去年三季度开始我们的GDP增速已经恢复得比较快了，介于基数和增长惯性减退，今年三季度开始GDP同比增速可能要减弱，究竟减弱到什么程度我们未知，但如果减得太多，可能又会对资本市场的预期产生打击。总之，2010年对于经济来看，是一个调整年，这里面可能存在一些超预期的因素，好的结果就是经济继续平稳快速增长，而如果不是这样，一些调整政策要对股市产生负面影响。

　　第二，我们要看几个重要产业的不确定性，具体来看就是房地产和消费。地产价格在2009年是大家的焦点，因为涨的太快，现在国家已经出了不少政策出来调控。但政策是具有两面性的，因为地产对于我们经济拉动的作用是非常大的，反映到股市当中，我们直观的感觉就是如果地产板块走不好，那么股市往往不会涨得太高。目前市场乐观的预期是2010年整个楼市价格不会产生太大的下跌，如果跌个5%到10%是很多人都乐于看到的结果，但如果跌幅过大或者上涨势头无法遏制，都会产生负面的影响。我们建议投资者关注全国的楼市成交量，如果成交量维持在高位，或者仅比2009年下降20%以内，就对地产板块是好事，因为现在二手房买卖已经有较高成本了，新的成交量潜力应该来源于首套房以及新房销售，只要新房销售顺利，价格又不太高，则地产商的利润水平可以得以维持，地产板块也就不错。但这个理想的目标有多远，我们还是要看最近几个月楼市的发展而定，毕竟2009年很多地产商赚了很多现金，与购房者的博弈不会再像2008年底那样显而易见，我们也担心两败俱伤的局面出现。

　　再看消费，是2009年下半年开始逐渐转热的有一个股市热点，目前来看大小消费概念包括食品饮料、餐饮旅游、电子通信等板块都已经有不错的涨幅，而行业基本面的变化也确实和股价保持一致。2010年，3G、世博、部分旅游业好转都是大概率事件和真正的利好因素，需要投资者关注的就是这些概念和热点的兑现，以及会不会有继续超预期的可能，当然也要把握股价透支的风险。

　　第三，对于股市而言，还要面临市场资金面的不确定性。前面已经提高信贷肯定要收缩，一些资金就要来源于股市，也就是说IPO和再融资规模可能要超预期。投资者可能要多担心一些2010年IPO是否会继续频繁使出，规模太大一定会对股市产生抽血效应。现在比较大的概率事件就是农行可能要在年中上市，还有汇丰控股、中国移动等大盘股可能登陆A股。年初管理层已经出台关于遏制大小非的资本利得税制度，这样大小非应该不会成为2010年A股关心的重点问题，资金面上的焦点就是IPO和再融资，也就是不确定性。对于风格保守的投资者而言，当这些大型IPO来的时候还是以离场观望为好，当然如果市场顺利消化了这些融资，说明市场的资金面是比较充裕，可能是一个入场的信号。那么当对于股市的增量资金来源来看，新发基金已经不能吸引投资者的眼球，也不会对市场产生太大的波动，我们可以关注通胀和低利率之间是否会催生出储蓄搬家，对目前股市而言，如果储蓄搬家潮流再次出现，则对市场是一个利好。

　　第四，金融创新可能会是贯穿今年以至今后今年的一个主题，影响程度应该不亚于当年的股权分置。1月8日，证监会公布国务院已经原则通过股指期货和融资融券，这标志着资本市场期待已久的真正具有做空机制的金融衍生品终于开始正式运作并有望在近期内出台。对于股市的资金面可能受到抑制的情况下，利用股指期货和融资融券进行“造血”对市场是一个比较大的长期利好。近期我们对国外市场推出股指期货的经验作了一个梳理。我们发现了一个共性的规律，即在股指期货正式推出前1到3个月期间，股指期货标的指数一般会出现一个较为明显的上涨，并且标的指数相对于大盘指数具有超额收益；但这个上涨的幅度以及超额收益的大小，各国的表现并不一致。例如标普500指数相对于纽约证券交易所指数半年的超额收益为0.6%，而印度的Nifty 50指数期货相对于Sensex半年的累积收益为9.3%。如何解释这一现象呢？我们认为，指数期货推出后会明显增加标的指数的影响力。例如沪深300指数期货推出之后，沪深300指数必定会在投资者眼中的地位加重，而众多基金也会转到对应的沪深300指数，从而容易对投资组合进行套期保值。这样一来，市场中的资金面便会朝沪深300指数标的的股票进行集中，从而使得沪深300指数短期内跑赢大盘。这个事实也告诉我们，在距离股指期货推出前夕，投资者买入股指期货标的沪深300指数基金或ETF基金，有大概率能战胜上证综指。股指期货出台之后对市场的影响如何呢？几个国家的经验表明，股指期货在长期对股票市场运行趋势并没有太多的影响力，而在短期内对指数影响的规律难以概括。从波动率来看，估值期货会对股票市场的短期波动率有一定的平复效应，而对长期的波动率的影响不大，这主要是由于股指期货的期现套利机制能够较好对投机和炒作行为有所抑制，而对于长线投资的价值投资者而言并没有太多的干扰。从成交量和换手率来看，虽然投机资金会分流一些到期货市场，但同样会有新的资金引入到股票市场，因此整个股票市场的资金面和成交量不会受到太大的影响。

　　总体而言，金融创新对股市的影响在于“造血”功能，外围股市的经验说明，利用保证金交易可能会对股市产生20%左右的新增资金，这其实也是美国等发达国家设计指数期货、融资融券、次级债等新型金融工具的原因之一。新工具对于盘活金融市场无疑是好的，远期来看，有一定可能对市场产生“次贷风波”之类的系统性风险，但只要风险监控得当便可以避免，而对于2010年的市场更可忽略不计。我们在乎的是金融创新可能要对我们的A股市场产生超预期的推动效应，我们所说的不是要把股市推动到多少多少高位，而是中小投资者、机构投资者的操作方式可能需要比较大的转变。投资者今后的持续学习便显得十分重要。

　　以上就是我个人对2010年整个A股市场可能面临的比较大的不确定性做一个前瞻和叙述，因为市场的大的波动可能围绕这几个不确定性或者主题展开。不足之处，还请指教。

　　（工行网站特约 作者：宋绍峰）

　　宋绍峰，清华大学热能工程系硕士，具有证券从业资格、期货从业资格、CIIA资格，目前担任长城证券金融工程分析师。

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