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自去年底以来，金融市场出现了一个较为罕见的局面——股债双涨。本轮股市上涨的驱动主导因素具有经济基本面背景，相对而言，经济基本面环境对于债券市场却并不有利。而从历史变化经验来看，单纯依赖于流动性/供求缺口所形成的债券上涨并不具有长期持续性。
从传统意义来看，金融市场出现股债双涨的情形较为罕见。根据统计资料，2002-2012年期间的2890个统计日中，出现股债双涨的时期共计有7个时期，长则110天（4个月时间），短则40天（不足2个月时间），时间周期分布各不相同。
我们将7次历史时期中支撑债券上涨的驱动因素划分为三类：经济基本面支撑因素、流动性或供求缺口支撑因素、政策驱动因素（主要指公开市场政策驱动）。可以发现：首先，在股债双涨时期，流动性/供求缺口因素多数都对债券有正面支撑效应。如果依照“供求缺口=到期规模-发行规模”来衡量，可以发现历史上多数债券上涨时期都是供求关系相对有利的时期，供求缺口收敛，到期规模大于发行规模。其次，单纯的流动性/供求缺口因素无法一定保证债券的上涨，多数情况下，流动性因素是一个充分条件，而非必要条件。当基本面条件同样支撑债券上涨时，无疑基本面因素才是主要驱动因素。
因此，当股债双涨中，债券的上涨具有经济基本面条件支撑时，这种上涨可以持续下去，最终股债的分化是以债券胜利为结果；而当债券的上涨是非基本面因素，单纯由流动性因素、供求失衡因素或是政策引导因素（主要是公开市场政策的引导）决定时，这种上涨基本难以持续下去，最终的分化是以股票市场为胜利。需要格外强调的是，上述这种分析模式是在假定基本面条件在一定时期内不发生逆转为前提条件的。
从12月20日至今，股票市场和债券市场再度出现了股债双涨的局面，其中可以表述为，股票强势上涨，而债券温和上涨。而本轮股债双涨中两个市场的主导驱动因素各不相同。
股票市场2012年12月以来的上涨可以划分为两个阶段，每个阶段所对应的驱动因素有所变化。第一阶段大致从12月初延续到12月末，该阶段上涨的逻辑主要是对于前期风险情绪的修正与缓和，包括对于海外市场风险厌恶情绪的修正、对于十八大后中国政治前景的预期等等。第二阶段从1月份开始至今，该阶段上涨主要是对于经济增长前景的恢复，特别是12月份经济增长数据超越市场预期，在一定程度上推动了市场的上涨。应该说，本轮股票上涨的驱动主导因素具有经济基本面背景。
但12月中下旬以来债券市场所面临的经济基本面环境并不有利，经济增长与通货膨胀均有所超越预期，其上涨的主要推动力来自于流动性/供求缺口的正面支撑。相比而言，本轮股债双涨中，债券所面临的组合环境比较类似于历史上的第2、3、6次。
从历史经验来看，单纯依赖于流动性/供求缺口所形成的债券上涨并不具有长期持续性，其后期是否能够持续下去需要依赖于其他驱动因素的后续补充。目前主要涉及到两类因素：第一，宏观经济基本面环境是否能形成对于债券市场的支撑，即是否会出现经济增长突然回落或通货膨胀显著下行的局面；第二，政策面因素是否会发生变化，即是否会出现公开市场利率下行牵引的局面。如果这两类因素无法出现，则根据我们的供求缺口计算模拟，在3月份中，流动性/供求缺口因素对债券市场的正面支撑作用将消失，则债券市场将重新承受压力。
总体来看，进入3月份后，债券市场的焦点将重新切换定位，基本面因素以及公开市场因素将取代当前的流动性/供求缺口因素，成为主导债券市场变化的新热点。
注：本信息仅代表专家个人观点仅供参考，据此投资风险自负。
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