“由于中国奥园用现有现金余额偿还债务的渠道受限，其无法偿债的风险在大幅上升。如无替代筹资计划，该公司可能因2022年的大规模到期债务而面临显著的流动性压力。”

　　又一家千亿级上市房企被债务压得低下了头，说好的还钱，到期了只能延一延。

　　继11月22日晚间8.16亿元的奥创二期资产支持证券被中国奥园（3883.HK）宣告延期兑付后，21世纪经济报道记者于11月24日从知情人士处获悉，本该于11月26日兑付的“2021年度第一期奥园集团供应链应付账款定向资产支持票据”（下称“21奥园ABN001”），亦将进行展期，涉及规模为5.5亿元。

　　那么，中国奥园的债务规模到底有多大呢？

　　根据其2021年半年报披露，截至2021年6月末，中国奥园的资产总额为3161.55亿元，有息负债（包含银行及其他借款、优先票据及债权）约1113.11亿元，较去年末有些许压降。在这千亿债务中，按要求或一年内偿还的短期负债规模为517.22亿元，占比高达46%。

　　中国奥园债务期限分布情况

　　此外，负责中国奥园内地房地产项目运营的实体是其间接全资子公司——奥园集团有限公司（下称“奥园集团”），这也是其主要融资主体和偿债来源。

　　从奥园集团看中国奥园的负债结构

　　联合资信的信用评级报告显示，在2020年底同口径下，中国奥园1155.42亿元（含租赁负债）的债务中，有743.89亿元（未包含应付票据）是由奥园集团承担。

　　而在奥园集团的债务结构中：银行贷款规模为317.49亿元，占比42.68%；债权融资71.36亿元，占9.59%；信托融资70.32亿元，占9.45%；其他融资284.71亿元，占38%。

　　联合资信称，奥园集团负债结构以流动负债为主，近三年债务规模逐年增多，债务在1年以内到期部分规模较大，整体结构有待改善。截至2020年底，奥园集团1年内到期的为317.18亿元，占比42.64%；1-2年期限的196.78亿元，占比26.45%；2-5年期211.03亿元，占比28.37%；5年以上18.89亿元，占比2.54%。

　　这一债务期限结构与2021年6月末中国奥园的相差无几，或可推测其债务结构也几近相似。

　　而对于开头提及的21奥园ABN001，底层资产便是奥园集团的应付账款，发行规模5.5亿元。

　　评级报告显示，2018年-2020年末，奥园集团应付账款连续增长，年均复合增长38.18%，主要系加大开工力度使得应付工程款增长所致。截至2020年末，奥园集团应付账款200.92亿元。

　　除已有的负债外，对外担保可能引发的债务风险亦值得关注。

　　截至2020年底，奥园集团对关联方提供担保余额为270.32亿元，被担保单位主要为合营企业、联营企业、公司控股股东及中国奥园合并范围内企业。截至2020年底，奥园集团本部及下属地产子公司按房地产经营惯例为商品房承购人提供抵押贷款担保累计担保余额846.5亿元，总计担保额为1116.82亿元。

　　此外，截至2020年底，奥园集团获银行授信总额为1163.33亿元，其中已使用的授信余额为274.05亿元，889.28亿元的额度未使用。

　　担保情况在中国奥园层面有了更近一步的动态。

　　截至2021年6月末，中国奥园对外担保额为975.84亿元（2020年底为1104.27亿元），接近奥园集团的担保额，其中约有271.52亿元（2020年底为248.36亿元）已被合营企业及联营公司动用。

　　而在授信额度方面，截至2021年6月末，中国奥园拥有长短期贷款的授信额度约2426亿元（2020年底为2549.94亿元），其中约1283亿元（2020年底为1348.01亿元）的额度尚未使用。

　　可以看到，中国奥园的授信额和使用额均远超奥园集团。

　　中国奥园10只存续期境外债券总规模29.66亿美元

　　由公开信息可知，目前所披露出来已展期的境内债券，融资方都是奥园集团。可见，中国奥园在境内的融资主体是奥园集团，而在境外的融资主体则不然，这或是中国奥园和奥园集团两者之间有400亿元债务差额的原因。

　　11月24日，惠誉再度将中国奥园长期外币发行人违约评级从“B-”下调为“CCC-”，还将其高级无担保债券的评级和未偿美元优先无担保债券的评级从“B-”下调至“CCC-”。

　　惠誉称，中国奥园2022年1月20日到期的1.88亿美元债券和1月22日到期的5亿美元债券再融资的不确定性越来越大。

　　据预警通显示，中国奥园目前处于存续期的境外债券有10只，总规模为29.66亿美元，折合人民币约190亿元，其中便包括惠誉提及的两只。

　　中国奥园境外发债情况

　　除这部分债券外，还有境外银团贷款。

　　中国奥园在2021年半年报中披露，其于5月份完成了两轮三年期境外银团贷款，共12家境外银行参与，总融资额为21亿港元（折合人民币约17亿元），“完成了境外银团贷款再融资”。其2020年的年报亦有境外银团贷款动态。

　　高杠杆遭遇严监管，风险逼近。

　　早在2021年4月16日，标普全球评级便将中国奥园的评级展望从正面调整至稳定。

　　彼时，标普认为，2020年下半年中国奥园激进扩张，2020年全年按权益比例计算的购地支出为450亿元，该支出约为中国奥园权益合约销售的45%。“这导致报表债务增长20%，及对合联营企业的财务担保翻倍。”

　　但是，标普认为随着债务规模下降，奥园的财务杠杆将在未来12个月内逐步降低，预计稳定奥园的销售额和收入将保持稳定增长，盈利能力持续高于行业平均水平。

　　“如果奥园的降杠杆措施未能带来实质性成果，债务对EBITDA比率持续高于6.5倍，我们则可能下调其评级。如果奥园的拿地活动更为激进并超出我们预期，或收入增速和盈利能力严重下滑，前述情况就可能发生。”标普在上述评级报告中指出。

　　此后的10月15日和11月16日，标普全球评级再发两份报告，最终将奥园的长期主体信用评级从“B”下调至“CCC”，同时将其未到期优先无抵押债券的长期债项评级从“B-”下调至“CCC-”，展望“负面”。

　　其认为，由于中国奥园用现有现金余额偿还债务的渠道受限，其无法偿债的风险在大幅上升，如无替代筹资计划，该公司可能因2022年的大规模到期债务而面临显著的流动性压力。

　　而从整个房地产行业来看，标普于11月11日发布《危中有机：房地产开发行业2022年信用展望》报告认为，房地产开发行业调控政策全面转向的可能性非常低。但是，在房地产企业连续出现信用风险之后，房地产调控政策可能边际小幅放松，如包括对于开发贷和按揭贷款投放避免“一刀切”，预售资金监管逐步理性等。

　　标普预计，展望2022年，随着房企违约后处置过程逐步完善，金融机构对于行业谨慎态度有所缓和，贷款投放逐步正常化，行业杠杆率下降到安全区间，行业可能开始回暖。

　　“我们对一二线城市及城市圈核心三线城市的房地产需求仍抱保有较强的信心，但其他地区的房地产市场可能面临量价齐跌的风险。 ”标普预计，2022年商品房销售额将下滑7%左右，其中销售面积下降5%左右，价格小幅下降2%左右。

　　（工行网站特约作者：朱英子）

　　文章来源：21世纪经济报道