“积跬步以致千里，思万世以谋一时。”

　　值此新旧年代交叠、市场争论纷杂之际，近日中央经济工作会议召开，为中国经济的未来运行勾勒出清晰图景。从会议精神来看，一方面，“行稳”是宏观经济政策的大方向。在“稳增长+稳杠杆+稳市场+稳预期”的政策组合之下，中国有望维持合理的增速区间，并在全球复苏疲弱的环境中保有相对的增长优势。另一方面，“致远”是经济发展模式改革的主目标。从“民富”、“国强”两个维度出发，针对性的“增质”举措进一步得到强化。

　　我们认为，由本次会议展望2020年经济政策，关键在于理解好“增速与增质”、“稳健与灵活”两大平衡关系。在年度增速守住底线、季度增速灵活应变的目标搭配之下，逆周期调控的发力有望保持结构性、阶段性，由此腾挪出的政策空间将支撑深度改革施展拳脚，以实现长期潜在增速的稳健和长期增质的上行。

　　政策行稳，战略定力聚焦四个层面。迥异于会议之前的市场猜测，2019年中央经济工作会议并未出现政策方向的重大调整。“稳中求进”的工作总基调得到坚持，并根据当前形势聚焦于四个方面。

　　第一，稳增长。

　　较之于2018年会议，本次会议既指出经济下行压力加大，亦强调确保全面建成小康社会和“十三五”规划圆满收官。这表明，2020年中国经济仍将坚守合理的增速区间，“十年翻两番”的增长目标料将平稳实现。

　　第二，稳杠杆。

　　“稳增长”并不意味着重回“负债增长”的旧路。本次会议指出，要保持宏观杠杆率基本稳定，压实各方责任。由此可知，面对内外部经济压力，资管新规等已落地的“去杠杆”类改革不会后退，仅会在推进力度、过渡节奏上有所调整。

　　第三，稳市场。

　　“稳增长”将避免以助长市场风险为代价。从本次会议来看，对于金融市场而言，服务实体经济、降低融资成本仍是应有之义。对于房地产市场而言，“房住不炒”将得到长期坚持，同时得益于因城施策的灵活性，2020年房地产市场的韧性料将延续。

　　第四，稳预期。

　　在当前形势下，“稳预期”是稳住中国经济内生动力的关键一环。一方面，本次会议提出确保民生得到有效保障和改善，有助于稳定居民消费信心，从而进一步激活庞大的国内市场。另一方面，“坚持宏观政策要稳”，并进一步优化民营经济发展环境，有利于消除企业部门对政策非一致性的担忧，从而推动民营企业中长期投资的增长。

　　发展致远，经济“增质”仍是核心追求。正如我们此前文章所指出，高质量发展并非缥缈抽象的概念，而须落实于“民富”与“国强”两大维度。紧密围绕上述维度，本次中央经济工作会议进行了更具针对性的政策部署，有望在2020年加速经济“增质”进程。

　　其一，“民富”维度。

　　“民富”，即是需求侧的居民福利优化。在这一维度上，本次会议沿着“一短一长”两条线索发力。短期来看，兜住基本生活底线，猪肉保供稳价，积极财政支持基层保工资、保运转、保基本民生等措施，致力于在经济逆风、通胀冲顶的短期压力下，切实呵护居民生活的急迫痛点。长期来看，加快建设养老服务体系、深化医疗养老市场化改革等措施，则着眼于解决“一老一小”的深层问题，将少子老龄化的长期压力转化为多层次服务消费的发展动力。

　　其二，“国强”维度。

　　“国强”，即是供给侧的全要素生产率提升。在这一维度上，本次会议打出了“一硬一软”的组合拳。在硬实力方面，强调加强战略性、网络型基础设施建设以及设备更新、技改投入，既推动传统制造业的升级，亦抢占数字经济的新高点。在软实力层面，科技体制改革、国资国企改革、要素市场化改革、金融体制改革等措施，将合力提升要素配置效率和资源使用效能，有望使经济增长源泉从要素投入的扩大转向全要素生产率的攀升。

　　政策前瞻，理解两对平衡尤为关键。值此市场预期分歧渐大、争论纷杂之际，本次会议的召开为中国经济未来运行勾勒了清晰的图景，为市场预期提供了稳定锚。我们认为，前瞻2020年的具体政策操作，关键在于理解两对平衡关系。

　　第一，“增速”与“增质”的平衡。

　　本次会议指出，要确保经济实现量的合理增长和质的稳步提升。我们认为，2020年中国经济的“行稳致远”将意味着：一方面，全年增速守住“6%”的底线依然必要。较之于全球主要经济体，中国经济仍将具有相对的增长优势。另一方面，季度增速不拘泥于“保6%”，逆周期调控的发力有望保持结构性、阶段性，尽量避免引发宏观杠杆率的多季度持续上升，由此腾挪出的政策空间将支撑深度改革施展拳脚，以换取长期潜在增速的稳定和长期增质的上行。

　　第二，“稳健”与“灵活”的平衡。

　　在本次会议的表述中，“宏观政策要稳”与“微观政策要活”并肩出现，稳健货币政策亦加入了“灵活适度”的新要求。有鉴于此，2020年的政策操作将在方向上保持定力，而在具体力度、节奏和时序上因势而动。由此出发，就货币政策而言，我们维持此前判断，当前至明年年中，中国货币政策的总量性工具将保持稳健，定向降准、MLF加码续作等结构性工具将跻身政策菜单的前列。明年下半年，随着通胀的较快回落，MLF降息空间随之扩张，全年LPR的下行空间最高或将达到50bp。

　　（作者：工银国际研究部 程实博士 王宇哲博士 钱智俊博士 高欣弘）

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