全球经济复苏步伐不一，货币与财政政策由此相异，GDP与通胀情况也将继续成为2022年关注的议题。

　　北京时间11月24日，高盛首席中国经济学家闪辉在2022中国宏观经济展望（下称展望）及资本市场动态会议中预计，在结构性阻力的压力下，2022年中国GDP增速将放缓至5%以下，为危机年份以外的历史最低水平。

　　“预计房地产投资放缓的不利影响不可能被基建投资所完全抵消，因为决策层还在通过全面的去杠杆和去风险措施来控制地方政府影子借贷和隐性债务。” 展望称，虽然“新基建”和“绿色资本支出”在未来几年拥有最大的增长潜力，但现阶段它们的规模太小， 不足以弥补房地产投资放缓留下的缺口。

　　与此同时，高盛首席中国股票策略师刘劲津认为， A股市盈率处于过去五年间较低的水平，与全球和美国股票相比，估值较有吸引力。“我们预计A股沪深300指数于年年底将至约5500，潜在回报约为12%，港股则为稍微较高，约15%。”

　　新基建和绿色资本支出不足以弥补房地产投资缺口

　　高盛预计，在长期的房地产市场去杠杆化、严格的新冠疫情限制、出口正常化、上游通胀粘性以及其他明显的结构性阻力的压力下，明年中国GDP增速将放缓至5%以下，为危机年份以外的历史最低水平。

　　由于房地产市场持续去杠杆，高盛预计2022年的投资增长将明显减速。

　　“房地产投资放缓的不利影响不可能被基建投资所完全抵消，因为决策层还在通过全面的去杠杆和去风险措施来控制地方政府影子借贷和隐性债务。” 高盛表示，而虽然“新基建”和“绿色资本支出”在未来几年拥有最大的增长潜力，但现阶段其规模太小， 不足以弥补房地产投资放缓留下的缺口。

　　“我们对于出口比较乐观。” 闪辉称，具体看，预计2021年以美元计算的商品出口或将有28%的增速，2022年增速或将为12%的增速。“最新数据显示，对箱包、鞋帽、衣服等需求开始上升，此种品种转换将会继续对中国商品的出口形成支撑。”

　　从经济增长转向通胀，她表示，2021年PPI和CPI之差触及高位。“这也是很多投资人担心的问题。我们认为，PPI对于CPI的传导不畅，终端需求受各种原因影响于2022年间将减弱。”

　　在闪辉看来，若终端需求不强，生产厂家很难将价格成本转移至消费者。“我们目前已经注意到包括煤炭、钢铁等上游价格的下降，预计PPI通胀会慢慢下降，而CPI受猪肉周期的影响，未来将是为升的趋势。”至2022年底，PPI和CPI将出现一个反转的过程，从而促使剪刀差从正转负。

　　“PPI通胀率和CPI通胀率之差在9月份达到了10个百分点的历史高位，是今年最出人意料的事态发展之一。”展望称预计，受到猪肉价格反弹和上游涨价部分传导的共同影响，2022年CPI同比升幅将从0.7%升至2.7%。 “另一方面，我们预计PPI通胀率将因为基期效应而从7.5% 降至4.5%。就政策而言，预计央行将继续倾向于使用再贷款项目等结构性货币政策工具来为经济提供定向支持，同时避免整体上调或下调政策利率。”

　　高盛认为，在2021年大幅收紧后，明年的财政政策可能在一定程度上放松，扩增赤字率可能从11%升至12%，房地产去杠杆和碳中和等多项政策的大方向不会发生改变。“但是，我们认为在增长承压的2022年，这些长期政策的执行方式将有所改善，而且周期性政策将奉行“弱化收紧但亦不放松”的原则。”

　　闪辉预测中国央行还是维持结构性货币政策支持。“我们认为明年政策利率不太会出现明显变动，即使是在其他国家都处在加息的通道上。”

　　互联网板块估值将回归平均水平

　　展望2022年，高盛认为，虽然中国的宏观经济形势仍充满挑战，但就新监管格局之下的投资而言，“共同富裕”将继续指引经济增长方向和投资主题。

　　在高盛股票研究团队看来，“独具一格的大众市场消费”、“硬”科技和制造业升级、绿色/再生能源以及国企改革将是结构性趋势所在。“此外，市场开放和改革也会推动更多股市投资资金流入，支撑我们策略团队在亚太市场中高配中国A股的观点。”

　　随着估值进入上调周期，刘劲津表示，明年港股和A股的股票投资策略是，总体高配。

　　“与宏观的背景一致，我们认为明年企业盈利增长压力较大，预计同比增长7%，低于目前市场14%的预期。这里面反映了我们对于房地产调整的考虑。” 他解释道，“但明年较为重要的一方面是，我们认为股票估值从较低的水平将出现显著回升。我们于今年7月将海外上市中概股由高配调降至中性，而两周前的展望报告又将其从中性调至高配， 同时维持对A股高配的建议。”

　　刘劲津称，海外中概股在过去九个月间大幅的回调后，预计将进入下一个阶段。“我们称其为‘希望’阶段，而此阶段有一个特点，即股票回报表现不错。但回报率的提高并非靠盈利的增长，而是靠估值的提升。”

　　他指出，汽车、消费品、传媒、电商、半导体为高盛最为看好的五个行业。

　　“从政策的角度看，我们判断中国国内宏观政策与今年相比将小幅宽松。” 刘劲津解释说，从全球的角度看，欧美主要市场在明后年都将处于正常化过程，而高盛并不认中国存在一个加息的空间，边际宽松的政策环境因此有利于股票估值。

　　至于海外市场，他认为，监管政策于过去一年左右时间内对海外市场产生了非常重要的影响。“根据高盛自己的量化指标，今年10月始，可以看到环比回落，表明监管力度近期有所降低。此外，预计中国2022年在监管政策上将更趋透明，也将提供给市场更多的信息，这些变化都将促使互联网板块估值由此前较低的水平归至平均水平，出现边际利好。”

　　“通过梳理A股和港股的市盈率，我们发现，港股为12.7倍，A股为13.5倍。与全球股票和美国做比较，A股的估值较有吸引力。”刘劲津称，而结合宏观和政策形式，高盛预计MSCI中国政策指数将由12.7倍扩张至2022年底的14.5倍。“从指数回报看，预计A股沪深300指数至明年年底将到触达约5500点，潜在的回报约为12%，而港股则为约15%。”

　　人民币汇率方面，高盛预计2022年人民币的升值步伐将较2021年放缓，预计未来3/6/12个月的汇率为1美元兑人民币6.35/6.30/6.20元，隐含的人民币贸易加权汇率升值约1%，而今年升值幅度为10%。

　　“货物贸易顺差高企、服务贸易逆差收窄以及中国相对其他经济体有利的利率差均推动人民币买盘强劲增长。” 高盛称，美国和其他主要发达经济体的货币政策正常化意味着中外利率差收窄，而且供应链干扰缓解和全球货物需求趋缓也应降低中国的货物贸易顺差。这都意味着外汇流入压力减轻。

　　“另一方面也存在人民币汇率的支撑因素，包括中国输美产品的关税有望下调，以及随 着全球固定资产投资经理继续多元化投资组合，将有更多境外投资者买入人民币债券。”高盛指出。

　　此外，高盛仍青睐优质中国债券。在管理房地产市场放缓的问题上，中国决策层似乎采取了一种“合理干预”的方式，以避免房地产殃及整体经济，同时又因坚守去杠杆的中期目标而不予大幅放松。“随着1月份价值61亿美元的中国高收益地产债到期，我们的债市研究团队认为高收益地产债违约可能依然高企，而且市场将大幅震荡我们的研究团队仍建议在中国高收益地产债中选择优质的低贝塔债券。”

　　（工行网站特约作者：胡天姣）

　　文章来源：21世纪经济报道