过去的一周（4月14日-18日）债市小幅波动，关税造成的外部扰动暂时平息，各期限现券收益率下行，资金面整体偏松，国债期货走势分化。截至4月18日，10年期国债活跃券收益率报1.6475%，30年期国债活跃券收益率收报1.8750%。

机构认为，当前的资金环境或难言宽松，更准确的表述应是较此前较为紧张的阶段有些许放松。下一阶段若央行货币政策持续按兵不动，10年期国债收益率向下突破前低的可能性或较为有限。

市场回顾

具体来看，上周一债市先弱后强，各期限现券收益率较上周五多数上行，短端表现整体弱于长端；周二能够影响债市的消息显得平淡，现券收益率全天窄幅波动1BP左右，短端利率债收益率多数上行；周三各期限现券收益率多数下行，长端下行幅度大于短端，当天早盘资金偏松，债券一度走强，尾盘下行，10年期国债、国开债活跃券收益率分别为1.64%、1.696%，收盘变动下跌1.5BP和1BP；周四债市震荡走弱，看各期限现券收益率多数上行；周五债市偏强震荡，各期限现券收益率略有下行，资金面整体偏松。 截至当天收盘，10年期国债收益率跌0.29BPs至1.65%， 比上月跌23.92BPs，比去年同期跌60.44BPs。

国债期货主力合约上周五走势出现分化，30年期主力合约TL2506涨0.16%，收报119.70；10年期主力合约T2506涨0.02%，收报109.025；5年期主力合约TF2506跌0.02%，收报106.230；2年期主力合约TS2506跌0.05%，收报102.432。从周线来看，长债主力合约低开高走，周末收阳，短债低开低走，周末收阴线；其中，2年期主力合约跌0.25%，最低触及102.46；5年期主力合约跌0.16%，最低触及106.17，连续2周收阴；10年期主力合约涨0.07%，最低触及108.8；30年期主力合约涨0.14%，最低触及119.06。

转债方面，中证转债指数（000832)上周五基本收平，从全周来看，跌0.58%，收报418.46，共成交1,712万手，成交金额2,635亿元，环比大幅缩量1371万手和2,020亿元，从周线来看，中证转债指数已经连续6周收阴线；上周三只有一只发行总额29.50亿元太能转债（127108)上市 ，开盘111元，最高112元，最低109.71元，收盘109.45元，共成交2,267,610手，成交金额24.94亿元；上周无新债发行。

一级市场

上周，据新华财经统计，全市场共发行利率债67只，较前一周增加12只，规模为7,762.07亿元，较前一周供给增加861.06亿元。

具体来看，国债方面，财政部上周发行4只国债共4,350.00亿元，环比增加1,078.4亿。招标结果显示，4月14日，1年期“25附息国债08”发行1,700亿元，加权中标收益率为1.37%，边际中标收益率为1.4%，全场倍数3.05，边际倍数4.72；3年期“25附息国债05(续2)”发行1,700亿元，加权中标收益率为1.4261%，边际中标收益率为1.4441%，全场倍数3.89，边际倍数1.68。2期贴现债券分别发行400亿和550亿元。

根据有关工作安排，财政部将于4月23日在香港特别行政区发行2025年第二期人民币国债，发行规模为125亿元，具体发行安排将在香港金融管理局债务工具中央结算系统（CMU）公布。4月24日，财政部还将发行20年和30年期特别长期国债，本次为5000亿补充国有银行资本金的特别国债前2次发行，6月份发行完毕。

四川、辽宁、西藏和重庆等省区市上周发行48只地方债，环比增加20只，总规模2,006.17亿元，环比减少13.24亿元。

上周央行未发行票据；上周3家政策性银行发行了21只金融债，规模为1,708.70亿元，环比增加240亿元。投标结果显示，“25农发清发07(增发6)”全场倍数5.19，加权利率1.7384%。重庆30年期“25重庆债20”加权利率2.12%，与同期国债利差为26BPs。

信用债方面，上周共发行716只，环比增加216只，规模5,478.22亿元，环比增加694.74亿元；具体品种方面，金融债上周发行14只，共303亿元；企业债发行4只共30.16亿元；公司债发226只，共1,619.02亿元；中期票据发行163只，共1,468.09亿元；短期融资券发行110只，共1,017.43亿元；定向工具发行28只，共154.37亿元；资产支持证券发行167只，共190.95亿元；政府支持证券发行2只共659.20亿元；国际机构债、可转债未发行，可交换债发行2只，共36亿元。

据新华财经统计，上周只有一期中期票据取消发行，发行人为中铁投资集团，规模为2.5亿元，期限5年，主体和债项评级均为AAA。主承销商为中信银行和民生银行，簿记管理人为中信银行。

公开市场

上周央行共投放7天逆回购8,080亿元，当周7天到期逆回购4,742亿元，MLF到期1000亿元，当周净投放资金2,338亿元；具体来看，上周一（4月14日），央行公开市场投放7天逆回购430亿元，当天到期7天逆回购935亿元，净回笼505亿元；周二央行投放1,645亿7天逆回购，到期1,674亿元，此外还有1,000亿元MLF到期，实际净回笼1029亿元；周三央行开展`1,045亿元逆回购，到期1,189亿元，回笼144亿元；周四央行开展亿元7天期逆回购操作，到期659亿元，实际回笼资金亿元；周五央行开展亿元2,505亿元7天逆回购操作，到期285亿元，实际投放2,200亿元。

海外债市

此前一周，美债市场出现了异乎寻常的波动，据称对冲基金因为杠杆过大而在抛售美债，10年期美债收益率上涨逾50BPs，是有记录以来最大的两日涨幅之一。上周一，美债收益率大幅回落，延续了近期的大幅波动，因投资者在全球贸易战中摇摆不定，10年期美债收益率下跌约11BPs至4.382%。2年期美债收益率下滑逾10BPs至3.849%；周二，美债收益率小幅上扬，市场从前期的大幅波动中暂时放缓；周三美联储主席鲍威尔的言论令投资者对经济增长和通胀压力担忧加深，美债收益率下跌；周四，美债市场因假期提前收市，美债收益率在长周末前上涨，2年期美债收益率涨1.4BP至3.8%，10年期美债收益率涨5.4BPs至4.333%，30年期美债收益率涨6.2BPs至4.809%；周五包括美国在内的全球主要交易所都因假期休市。从全周来看，2年期美债收益率跌15BPs；10年期美债收益率跌14BPs，最高触及4.5%，最低为4.28%，比上月涨4.4BPs，比去年同期跌30.5BPs。

分析师和经济学家普遍认为，最近几周关税形势的发展是欧洲央行降息的一个关键原因。尽管美国最初征收的许多关税以及报复措施已被搁置或放松，但对它们可能影响经济增长的担忧一直很普遍。

由于投资者此前已经消化欧洲央行周四的降息预期，投资者在议息会议进行时处于观望中，卖盘多于买盘，欧债当天的波动不大，而降息决定决定公布后，德债收益率率先转为下行，截至收盘时，10年期德债收益率微涨1.3BPs至2.478%，从全周来看，10年期德债收益率跌11.3BPs，与上月同期相比跌33.7BPs，与去年同期相比跌2.2BPs；10年期意债收益率涨0.4BP至3.646%，从全周来看，10年期意债收益率跌16.7BPs，与上月同期相比跌23.3BPs，比去年同期下跌24.8BPs；10年期法债收益率涨0.9BP至3.243%，从全周来看，10年期法债收益率跌11.6BPs，与上月同期相比跌24.8BPs，比去年同期涨了23BPs。

其他市场方面，英债收益率上周四多数下行，2年期英债收益率涨 1.2BP至3.932%，10年期英债收益率跌0.5BP至4.569%，30年期英债收益率跌3.7BP至5.302%；从全周来看，10年期英债收益率跌14BPs，与上月同期相比跌6.6BPs，与去年同期相比涨26.4BPs。

亚太市场方面，由于欧美市场周五休市，日债收益率上周五下行为主，不过超长期日债遭市场抛售，10年期日债收益率跌4.2BPs至1.271%；20年期日债收益率涨1.6BP至2.251%，30年期日债收益率涨4.6BPs至2.713%；从全周来看，10年期日债收益率跌6.4BPs，与上月同期相比跌21.9BPs，与去年同期相比涨40.7BPs。据日本财务省17日公布的周度国际证券交易报告，截至4月6日-12日当周，日本投资者减持5,120亿日元海外中长期债券，增持短债2,313亿日元；海外投资者双双增持日本中长期债券和短债，规模分别为22,988亿日元和20,803亿日元。

要闻回顾

国内方面，国新办4月14日举行经济数据例行新闻发布会，介绍2025年一季度进出口情况。海关总署副署长王令浚在回应有关“美国加征关税”的问题时表示，近期美国政府在全球范围滥施关税，逆潮流而动，不仅遭到相关国家普遍反对，也招致国际组织的批评和反对。王令浚指出，WTO第一时间发表声明，认为美国的做法将对全球贸易和经济增长前景产生重大影响，导致全球商品贸易量萎缩，并呼吁成员国团结一致，通过世贸组织平台进行建设性对话，寻求合作解决方案。中国将同各方一道，坚持真正的多边主义，共同维护以世界贸易组织为核心的多边贸易体制，捍卫国际公平正义。

人民银行、金融监管总局、证监会、国家外汇局15日联合印发《金融“五篇大文章”总体统计制度（试行）》，该制度将遵循“全面覆盖、综合统计，整体推进、重点突破，标准统一、协同衔接，科学有效、汇总共享”原则，重点对金融“五篇大文章”领域的统计对象及范围、统计指标及口径、统计认定标准、数据采集、共享及发布、部门分工等作出统一规定。主要内容包括：实现统计对象和业务的全覆盖，为做好金融“五篇大文章”提供系统、全面的信息支持。该制度规定的统计对象全面覆盖银行业、证券业、保险业金融机构以及金融基础设施机构，统计范围包括贷款、债券、股权、资管债权、基金、保险、衍生品等多种金融工具和产品，综合统计金融“五篇大文章”等重点领域的工作情况。

4月16日，财政部公布2025年一般国债、超长期特别国债发行有关安排，其中，超长期特别国债发行自4月24日启动。共发行21期，其中，新发6期，其余为续发；从期限来看，20年期将发行6期、30年期发行12期、50年期发行3期。

4月18日，财政部通报六起地方政府隐性债务问责典型案例：内蒙古自治区呼伦贝尔市通过违规捆绑包装政府和社会资本合作项目及向房地产开发企业借款新增隐性债务6.88亿元；吉林省四平市隐性债务化解不实2.85亿元；黑龙江佳木斯市承诺社会资本方最低收益回报、固定收益率和回购社会资本方投资本息等新增隐性债务15.73亿元；河南省开封市杞县五里河镇通过国有企业垫付资金建设楼堂馆所新增隐性债务953.1万元；云南省昆明市富民县通过所属国有企业筹集资金建设楼堂馆所新增隐性债务1.69亿元；青海省海东市通过国有企业直接借款新增政府隐性债务16.45亿元。财政部强调将切实履行财会监督主责，健全跨部门联合惩戒，对新增隐性债务和化债不实等违法违规行为，做到“发现一起，查处一起，问责一起”，持续强化隐性债务查处问责力度，坚决遏制新增隐性债务，防止前清后欠，有效防范化解地方政府债务风险。

国际方面，欧洲央行周四决定降息25BP至2.25%s，这是该地区央行一年来第七次降息。欧洲央行并警告称经济增长将受到美国关税的严重打击，这推动市场增加了对未来数月将进一步放松政策的押注。欧洲央行行长拉加德在新闻发布会上表示：“经济增长的下行风险已经增加。”

国际货币基金组织（IMF)总裁格奥尔基耶娃表示，贸易紧张局势加剧和全球贸易体系巨变将促使IMF下调经济预测，但预计不会出现全球性经济衰退。格奥尔基耶娃表示，近几个月美国加征关税以及其它贸易实体实施反制举措，推动全球贸易体系重构，令全球贸易政策面临高度不确定性，金融市场出现剧烈波动，各国经济因此面临考验。

重要数据

国内方面，央行4月13日发布的最新金融数据显示，初步统计，2025年一季度社会融资规模增量累计为15.18万亿元，比上年同期多2.37万亿元。3月末，广义货币（M2）余额326.06万亿元，同比增长7%。狭义货币（M1）余额113.49万亿元，同比增长1.6%。流通中货币（M0）余额13.07万亿元，同比增长11.5%。一季度人民币贷款增加9.78万亿元。业内人士预计，4月金融总量增长仍有支撑，尽管部分企业的有效信贷需求可能回落，但我国经济具有强大的韧性，各方面还会继续保持有力度的政策支持，助力做大做强国内大循环。同时，我国货币政策还有空间和余力，将根据形势需要和外部影响动态调整，加强逆周期调节。

4月16日国家统计局发布2025年3月份经济增长数据，3月国内经济增速约5.9%，明显高于全年经济增速目标值。2025年一季度国内生产总值318758亿元，按不变价格计算，同比增长5.4%，持平去年四季度；2、3月份，规模以上工业增加值同比增长7.7%，比1-2月份加快1.8个百分点；3月份，社会消费品零售总额40940亿元，同比增长5.9%，比1-2月份加快1.9个百分点；3月份，全国固定资产投资（不含农户）103174亿元，同比增长4.2%，比1-2月加快0.1个百分点；扣除房地产开发投资，全国固定资产投资同比增长8.3%；3月份，进出口总额37663亿元，同比增长6.0%。其中，出口22515亿元，增长13.5%；进口15148亿元，下降3.5%；3月份，全国城镇调查失业率为5.2%，较上月回落0.2个百分点，持平上年同月。

财政部18日公布一季度财政数据，截至一季度，全国一般公共预算收入60189亿元，同比下降1.1%。其中，全国税收收入47450亿元，同比下降3.5%；非税收入12739亿元，同比增长8.8%。分中央和地方看，中央一般公共预算收入24332亿元，同比下降5.7%；地方一般公共预算本级收入35857亿元，同比增长2.2%；支出方面，全国一般公共预算支出72815亿元，同比增长4.2%，其中债务付息支出2856亿元，同比增长18%。。分中央和地方看，中央一般公共预算本级支出8717亿元，同比增长8.9%；地方一般公共预算支出64098亿元，同比增长3.6%。

海外方面，上周三（4月16日），COMEX黄金升破3300美元／盎司整数关口，刷新历史新高。自2025年以来，国际金价已累计涨超25%，这一表现显著优于其他资产。华尔街大行纷纷上调金价预期，集体唱多黄金。瑞银将金价预测上调至3500美元/盎司；高盛将2025年底金价的预测上调至3700美元/盎司，并称在极端情况下可能会触及4500美元/盎司；摩根大通则称，金价4000美元或将“比预期来的更快”。

当地时间16日，美国财政部公布了2025年2月份的TIC报告。据该报告披露，2月份外国（地区）持有美债规模为88,172亿美元，环比增加2,217亿美元，同比增加8,179亿美元。日本、中国大陆和英国三大海外债主在2月份选择继续增持美债（下图），合计规模为802亿美元（1月份，三大海外债主增持美债合计388亿美元）。2月份数据显示，前二十位国家和地区中，瑞士、挪威和德国共减持233亿美元，阿联酋进入前二十位，墨西哥本月移出排行榜。

日本3月份的通货膨胀率同比增长3.6%，标志着该国整体通货膨胀率连续三年高于日本央行2%的目标。野村证分析师在4月16日的一份报告中称，他们将日本央行从现在到2027年3月的加息预期从两次下调至一次，预计日本央行只会在2026年1月加息一次。

机构观点

浙商固收：下一阶段债市大概率将呈现震荡状态，考虑对货币政策宽松预期的提前定价，10年期国债收益率核心震荡区间或为1.65%-1.75%，向上突破1.80%或向下突破1.60%的可能性均较为有限。下一阶段或重点关注即将到来的政治局会议将如何定调及是否出台增量刺激政策，届时或可能为债市指明新的方向。

兴证固收：3月新增社融、信贷等多项指标明显超预期，金融数据表现整体较为亮眼的，前期政策正在生效，但信贷结构整体仍偏弱，且后续外需回落压力较大，金融数据改善的可持续性仍有待观察。债市方面，考虑到长端收益率的大幅下行需要流动性进一步转松，短端利率下行为前提，短端更具确定性，受权益市场行情，财政政策对冲力度的扰动较少，2-3年期信用债相对稳健，具有正carry，也能在资金面转松时获取收益率下行的资本利得。长端收益率上行空间可能有限，回调即是加仓机会，关注长端老券、地方债的价值。

华安固收：二季度降准降息落地可能性高，而中短端无论从曲线形态比价、降息路径推演上都更加具备下行机会，考虑到大额买断式逆回购到期等因素，短期而言中短债更加依赖于央行的表态与操作，微观上可以观察大行的情绪变化，如资金融出、短债二级购买等行为。

编辑：张煜