上周（2025年9月1日至9月5日）资金面在月初表现宽松，权益市场高位震荡，债市“跟跌不跟涨”，做多力量缺乏坚定信心，逢上涨止盈情绪较强。10年期国债活跃券收益率呈“V”型走势，全周小幅走低1.25BP。多数分析认为，债市后续预计延续震荡走势，趋势性行情仍需等待。

　　行情回顾

　　2025年9月5日，中债国债到期收益率1年期、2年期、3年期、5年期、7年期、10年期、30年期、50年期较2025年8月29日分别变动2.61BP、0.39BP、1BP、-2.01BP、-1BP、-1.19BP、-2.5BP、0.3BP。

　　具体来看，周一，周末公布8月PMI有所回升，债市收益率盘初冲高，随后转向下行，10年期国债活跃券250011收益率连续第三日上触1.79%后遇阻，收盘下跌1.15BP，报1.7685%。周二，月初资金面宽松，权益市场降温，债市震荡，250011收益率跌0.1BP至1.7675%。周三，权益回调，债市走强，250011收益率下跌2BP至1.7475%。周四，权益早盘继续下跌，午后转为震荡，债市止盈涌出，250011收益率触及三周低点后震荡上扬，涨0.6BP至1.7535%。周五，权益低开高走，沪指收复3800点，债市收益率加速上行，250011收益率涨1.4BP至1.7675%，全周下跌1.25BP。

　　国债期货周五低开低走，抹去周内前期涨幅，30年期主力合约全周下跌0.18%，10年期主力合约上涨0.12%，5年期主力合约上涨0.07%，2年期主力合约跌0.03%。

　　中证转债指数周初下跌创近一月新低，随后震荡收敛，周五反身上行，周线收红。全周缩量上涨0.61%，收盘报479.00。

　　一级市场

　　上周利率债合计发行39只、5629.61亿元，其中，国债发行5只、3490.70亿元；政策性银行债发行15只、1205亿元，地方债发行19只、933.91亿元。

　　据已披露公告，本周（2025年9月8日至9月12日）利率债计划发行60只、8586.93亿元，其中，国债计划发行6只、5360亿元，政策性银行债计划发行5只、340亿元，地方债计划发行53只、3016.72亿元。

　　海外债市

　　美国国债市场上周受疲弱劳动力数据主导，收益率普遍下跌。10年期美债收益率周五在非农就业报告发布后显著走低，全周累计下跌15BP，至4.07%。2年期美债收益率全周累计下跌11BP，至报3.51%。超长期限美债收益率也在逼近5%后回落超过20BP。

　　美国劳工统计局公布，美国8月非农就业仅增长2.2万人，远不及市场预期的7.5万人。6月非农就业数据由此前的增加2.7万人大幅下修至减少1.3万人，为自2020年以来首次出现月度就业人数萎缩。8月失业率升至4.3%，为2021年以来新高。

　　美国劳工统计局周三还公布了7月《职位空缺与劳动力流动调查报告》（JOLTS），职位空缺数降至近10个月最低水平，为718万，低于市场预期的738万。

　　此外，周四也公布了三项关键就业数据，其中，8月挑战者企业裁员人数激增至8.60万人，较7月的6.21万人大幅上升；ADP私营部门就业新增仅5.4万人，低于市场预期的6.5万人，增幅约为上月的一半；初请失业金人数则意外上升至23.7万人，高于预期的23万人。

　　多项就业数据的全面走弱，确认了劳动力市场的放缓趋势，投资者对美联储9月降息的押注热情高涨，美债收益率连日回调。

　　美国银行认为，8月就业数据将促使美联储将关注点从通胀转向劳动力市场。该行预计，美联储将在9月和12月各降息25个基点。若劳动力市场进一步走弱，美联储可能在10月会议上也降息，且2026年降息幅度“可能更大”。

　　本周，海外主要国家长期限国债收益率升至高位，其中，英国30年期国债收益率一度升至5.7%，创1998年以来新高；德国30年期收益率升至3.4%，为2011年以来新高；法国30年期国债收益率达4.5%，为2009年来新高；日本30年期国债收益率历史上首次突破3.15%。

　　公开市场

　　上周央行公开市场共开展10684亿元7天期逆回购操作，周一至周五操作量分别为1827亿元、2557亿元、2291亿元、2126亿元、1883亿元。当周有22731亿元7天期逆回购到期。

　　人民银行9月4日公告，为保持银行体系流动性充裕，9月5日，将以固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展10000亿元买断式逆回购操作，期限为3个月（91天）。鉴于5日将有10000亿元3个月期买断式逆回购到期，此次进行了等量续做。

　　本周央行公开市场将有10684亿元逆回购到期，其中周一至周五分别到期1827亿元、2557亿元、2291亿元、2126亿元、1883亿元。

　　要闻回顾

　　•全国银行间同业拆借中心、银行间市场清算所股份有限公司9月1日联合推出通用回购业务机制优化，将通用回购参与者在当前基础上，扩大至存款类金融机构法人。其中，具备上海清算所债券净额清算会员资质的存款类金融机构法人，可直接参与通用回购业务。不具备上海清算所债券净额清算会员资质的存款类金融机构法人，可委托具备会员资质的金融机构法人通过代理清算方式参与。合格担保券范围方面，在此前已明确债券的基础上，新增国资委管理的实业类公司和优质民营企业发行的非金融企业债务融资工具，以及优质国际开发机构发行的债券。

　　•财政部、税务总局9月2日发布关于划转充实社保基金国有股权及现金收益运作管理税收政策的通知，对承接主体在运用划转的国有股权和现金收益投资过程中，贷款服务取得的全部利息及利息性质的收入和金融商品转让收入，免征增值税；将转让划转的国有股权及现金收益投资取得的收入，作为企业所得税不征税收入；承接主体转让划转的非上市公司国有股权，免征承接主体应缴纳的印花税；对承接主体转让划转的上市公司国有股权，以及运用现金收益买卖证券应缴纳的证券交易印花税，实行先征后返。

　　•财政部网站9月5日发布关于印发《地方政府专项债券相关业务会计处理暂行规定》的通知称，为完善项目单位对地方政府专项债券（以下简称专项债券）相关业务的会计处理，优化专项债券管理机制，强化专项债券全流程管理，财政部制定了《地方政府专项债券相关业务会计处理暂行规定》，自2026年1月1日起施行。《规定》进一步完善行政事业类项目单位和企业类项目单位专项债券相关业务的会计处理，真实反映项目单位的财务状况，压实管理责任；强化专项债券信息报送，为专项债券项目、资金、资产管理提供支持。

　　机构观点

　　天风证券：尽管近期主要股指仍有上涨，市场对此也有一定预期，但股市预期交易的特征仍较为明显，股债表现均与基本面存在一定的背离。而过去一周A股成交额出现高位回落，或也指向股市进一步上行的动力或在边际趋弱，债市从“被动防御”逐渐走向“主动修复”开始具备基础。趋势性的修复行情或仍需等待，但短期内随着悲观情绪已有释放和近期股市上行动能的趋弱，市场或逐步迎来修复的窗口期，或可寻找结构性机会。同时，也需要关注到，股债“跷跷板”的逻辑并未就此结束，若后续股市继续温和上涨，或仍对债市形成一定压制，若再度触发混合型产品的赎回压力，或使得修复进程或面临波折。

　　兴业证券：当前外部均衡不是货币政策的主要掣肘，央行是否跟随降息更可能取决于国内稳增长和防风险的综合考虑。近期地产和消费数据有边际走弱的迹象，因此货币宽松加码仍然具有一定必要性。财政部和央行召开联合工作会议并不代表央行即将重启买债操作，但四季度央行重启买债的可能性不能排除。央行重启买债可以被看作债市的看跌期权保护，而不是做多的冲锋号。下半年无论是降息降准，还是央行重启买债，都存在落地的可能性，债市可能不具备深度调整的风险。流动性宽松格局下，“杠杆+票息”策略确定性较高。长端可能继续处于“上有顶下有底”的区间震荡格局，投资者可以结合市场情绪变化灵活博弈修复机会。

　　浙商证券：在权益牛市行情下，债市投资者需要以震荡思路进行应对。展望后市，10年国债或在1.70%至1.80%区间震荡，30年国债在1.95%至2.05%区间震荡，逢上沿或可加仓，逢下沿坚决止盈，以便摊薄成本。